自从2021年财政部和工信部联合发布的《政府采购进口产品审核指导标准》出台，关于“医疗器械国产替代”的讨论热度几乎就从未降温。人们相信在新的时代环境下，国家战略对于国产替代的推动，不仅仅能够带来“更安全”的医疗保障体系，更重要的是其作为信号可以刺激医疗健康行业迎来了一轮新的发展。
近两年来，医疗健康领域所呈现出来的创投热度，也一定程度兑现了人们的预期。据统计，截止2022年一级市场中医疗器械的投融资数量（424起）超过创新药（413起）；二级市场里泛医疗赛道发生82起IPO事件，其中医疗器械的数量最多（29%）；在市值超百亿的上市企业中，医疗器械企业占比最大（33%）。
这场资本热潮在2022年6月更是达到了一个顶点，上交所发布新规，允许医疗器械企业按照第五套标准在科创板上市，支持尚未形成一定收入规模的硬科技医疗器械企业在科创板发行上市。这让很多人联想到5年前港股推行18A时，生物医药赛道迎来大爆发的影子。
所以医疗器械会再次兑现人们的预期吗？留给资本市场的窗口期还有多久？“2023中国投资年会”上，远毅资本杨瑞荣的主持下，李乐宁、易琳、孙琦、亢辉、张一、陈龙等VCPE行业的资深投资人，围绕相关话题展开了一场激烈的讨论。
以下为现场探讨实录，由投中网进行整理：
杨瑞荣：感谢大家的到来。今天大家聊起来的“中国医疗器械国产替代”，让我想起十几年前开始做医疗器械投资时还是同一个故事。那么到今天国产替代还有没有机会？国产的自主创新的时代有没有到来？
请各位介绍一下自己和自己的机构，顺便简单介绍一下你们基金对医疗器械方面投资的——不管是国产替代还是自主创新——在这方面的想法和特色。
陈龙：我叫陈龙，来自于洲嶺基金。洲嶺基金于2015年成立，目前管理了大概四期美元基金，一共大概管理了20亿美金，只做医疗方面的投资。在器械、创新药、产业链，IVD以及其他的领域，基本上采用了比较均衡的投资策略。
我自己是从2016年开始看医疗器械比较多一些，也投过不少项目，以IVD、医疗器械、消费医疗为主。现在一方面持续看好中国医疗器械产业，另一方面也会用一些全球化的视角看，在亚洲都做一些投资。我们还是比较看好中国的老龄化趋势所带来的机会，中国的医疗支出未来还会保持着一个相对比GDP更快的发展速度，所以我们还继续深耕医疗产业。
李乐宁：我来自澳银资本，我们是一家在深圳的投资机构，2009年发行了第一支人民币基金，我们的投资阶段非常聚焦，只投早期，所有的基金配置也都是早期的基金。医疗是我们的一个重要的方向，除了医疗我们也看硬科技。因为是从学术出身，所以我本人刚开始看项目的时候非常注重技术，一定特别厉害的技术创新型项目才会看。但是随着被现实不断地教育，现在慢慢更加关注企业的全链条，从研发到生产再到销售，是否有明显的短板，未来是否有人才储备可以弥补这一短板。我们投的一定不是被资本炒的非常热的赛道。我们希望能在大热之前去发掘一些比较优质的赛道、优秀的团队，所以我们会在这方面做比较多的研究。
欧阳超：我是欧阳超，来自联创资本。联创是投中的老朋友，1999年就成立了。现在和达晨、深创投是中国最早的一批私募基金。
澳银投的是比较早期的，联创相对是比较保守的机构，投的相对都比较中后期的项目。联创是多元化的投资平台，基本上各行各业都投资，我在联创负责医疗的方向。
我自己是医生出身，在这个行业上是有相对比较专业的出身。我在诺华制药做过药物的研发，也负责过市场部、销售，就是没进过工厂。后面去了花旗投行部负责消费和医疗行业组，现在在联创待了有5年多。
我们在医疗这个方向整体上的投资策略没有特别多的禁忌，更多专注在中后期。医疗器械关注得会多一点，药品和服务这块也有部分投入，相对更多元化一点。
孙琦：我是道彤投资的创始合伙人孙琦，也是投中老朋友。道彤是一家聚焦在中早期医疗投资机构，主要的子弹是打在器械上，占60%多。今天回头看还是比较幸运的，因为医疗器械的国产替代窗口期还在，过去一年半到两年的时间里“药”相对难受一些。
我们说水大则鱼大，现在鱼小了，器械赛道上，投融资各项数据相对还是有下降，但是总体还可以。
刚刚提的问题是国产替代。器械投资过去若干年都在说国产替代，到今天替代的窗口还在不在？而且我看投中的邀请函上面写了“从水大鱼大的时代，走进风大雨大的时代”——在风大雨大的时代里面怎么调整？这个是要想的。这个话题可以从两个角度讲。
进口替代可能还是在未来很长的时间有窗口，而且是必须有很长的窗口期。世界经济包括中国经济正在走入一个以地缘政治为核心为导向的时代，这个不是我们资本市场的一些人一些机构可以去左右的，我们能做的只能是顺应这个趋势。
在这个趋势下面首先燕窝鱼翅要不要吃？当然要吃。全球领先的自主创新药要做，但是解决卡脖子的问题也要做。过去一段时间我们都在看“科技+安全”的主题，优先布局国家需要的硬科技赛道，优先解决供应链安全。从这个角度来讲，鱼翅、燕窝之外的面包、米饭也得吃，进口替代可能是主流。
再讲大一点，中国如果在器械领域，在各行各业全面跟某些国家去PK，要考虑到我们综合实力科技整个底层的实力是否允许。我们今天要先从现实出发，解决中国真正卡脖子的安全问题。
国产替代器械跟药相比，药基本上完成了替代，已经到百分之八九十了，器械可能是百分之三十多，还没有解决核心零部件和原材料的问题。所以我认为这个替代的窗口依然非常长，对国家是这样，对机构也是这样。
易琳：我是德福资本合伙人易琳。德福资本是专注于医疗健康产业投资13年的基金，在过往的13年里德福资本布局了大量医疗健康的企业。
“人在资本心在产业”是德福长期以来的投资理念——我们觉得如果要做好医疗健康产业的投资，除了对投资的理解，更应该理解整个医疗健康产业。医疗行业是一个极具吸引力的行业，政策因素也促使提高了产业壁垒。
同时医疗也是科技推动的行业，随着整个消费理念的变化，包括人口老龄化的影响，使其市场需求不断增加
刚才孙总也提到，目前整个国家医疗健康器械的国产替代还不到40%。中国的健康产业制造业发展良久，但我们能看到很多核心环节——无论是从原材料还是基础学科、技术层面，与国际水准还都有差距。
既然有差距就有机会。德福资本有200多亿人民币的管理规模，成立早期我们投资中后期的药企偏多，2013年至2014年我们把整个器械行业进行梳理，那时候的器械行业还属于早期并非常分散。经过这么多年的制造业的发展，我们看到了一些龙头企业已经成型，还有很多平台型企业也出来了，细分赛道也出现了很多规模大和高成长性的企业。
德福一直关注不同赛道的机会，最近的这几年我们花了大量的资金和精力投入在器械行业投资。这些细分行业包括口腔、康复、运动医学、骨科等，同时涵盖IVD的耗材、试剂、设备等。国家政策的保护，包括政策的鼓励也给这些企业带来了很好的发展空间，同时，这些企业也给我们带来了优异的回报。像我们投的眼科、口腔等企业都已经IPO上市，在资本市场上得到了很好的回应，我们觉得器械行业正处于春季盎然的发展阶段，我们还继续会花大量的精力深耕此领域领域，找到更多更好的合作伙伴。
回到我们基金本身层面来讲，我们既做参股项目也做控股项目。在理解产业的基础之上，做控股项目将会更加地有抓手，我们也沿着控股企业深挖上游和同行等机会，我们深信医疗器械是非常有生命力的行业。今天的主题非常好，国产替代，在未来的发展中，国产替代将毋庸置疑的给我们带来更多的投资机会。
张一：我是领道资本的张一。领道资本是一家比较新的私募股权基金，成立于2019年，是一家聚焦于医疗大健康和创新科技领域的成长型企业投资，我是医疗健康领域的合伙人。我们目前在管规模大约为20亿人民币，总部在上海，并且在南京和新加坡均有办公室。我们的医疗基金始于2020年10月，诞生于疫情期间，在12个月之内把第一期基金5.5亿人民币基本投光，投了12家非常优秀的医疗企业。例如创新疫苗的艾博疫苗、艾美疫苗、中生复诺健；心脏领域的同心医疗、博动和捍宇；早筛行业的康立明生物、鹍远基因等12家。
今天提到了国产替代，也提到了医疗的创新，我们对于医疗创新的投资逻辑是没有变化的。我们认为，无论在哪个细分赛道，能够满足广大患者的未满足的临床需求，也就是市场够大，并且拥有较高的竞争壁垒的机会都是值得投资的。
医疗器械是一个坡长雪厚的赛道。过去5年里，医疗器械行业经历了三次“大考”：18A、集采和新冠。2018年港交所开启18A允许无收入无利润的药企械企赴港IPO，造就了一场资本盛宴，很快2021年下半年开始，之前的明星18A项目开始雪崩式的股价下跌，有的企业市值跌去80-90%之多，市值小于公司账上现金的企业比比皆是；2020年开始，器械集采陆续降临到冠脉支架、骨科、起搏器、药球、神经介入、电生理、外周等又热又卷的行业，也直接地促成了器械上市企业的市值暴跌；新冠就更不用说了，很多IVD公司都转去做新冠试剂盒，两三年间赚得盆满钵满，但是新冠一结束回到主业，不说能不能回得去，但是肯定无法维持原来的销售增速，加上投资者和监管机构都限制涉疫企业的投融资，导致很多企业花完账上的钱后就会很困难。我想经历了三次大考的中国医疗器械企业已经把能发明的差异化产品都设计到自己的管线当中了，但是真正能不忘初心坚持做自己的企业是令人敬佩的。
因此，能做到这三点是我们领道资本所坚守的：满足患者需求，高技术壁垒，不忘初心。
杨瑞荣：十几年前开始医疗投资，我们就开始了国产替代的投资策略。我们研究了所有医疗器械领域的国外大公司在国内的占有率，从国产化最低的领域里面寻找国产替代的机会。那时候我投资了医疗影像领域上游最核心零部件的一家公司奕瑞影像。之后经过大概七八年的发展，这家公司不仅成功在科创板上市，而且变成全世界最领先的包括平板探测器在内的影像核心零部件制造商，也开始往整个影像产业链延伸。
过去10年里面中国医疗器械的投资也是发生了巨大的变化，以国产化市占率的这套逻辑，按图索骥去投资布局医疗器械产品的策略很容易被投资机构跟进。结果在前面几年你会发现任何一个细分的领域，每一个新的产品出来，众多的国内的这种产品跟上就很迅速，上市也很迅速，但是医保的带量采购导致价格下跌的趋势也更加迅速。比如像支架、球囊等产品，如果放在2010年会感觉非常创新，那么到2020年可能就不是那么创新的产品了。
现在，真正需要去寻找的不是国产替代的机会，而是国产创新的机会，我们应该思考怎么样摆脱总是被人卡脖子的境地。很多时候能找到这个机会不容易，创新技术的门槛其实没有那么容易绕过去，所以我们现在应该思考创新源头怎么找。
我想请在座的各位，从微观的角度跟大家分一些你们认为有创新机会的细分投资领域，通过什么样的角度认为在这个细分领域会有投资机会？
陈龙：我理解的创新，包括根本的、底层的技术创新，也包括用更低的价格成本，或者给到患者更便宜的价格，实现百分之八九十效果的创新。特别是10年前为什么做国产替代相对来说更难一些，那时候你可能价格更低，但是临床医生不认可。所以我认为性价比上的创新可能也是一种创新。我们一直以来强调“差异化”的原则，我理解是某种意义上的创新。
杨瑞荣：成本结构上的创新也是创新。
陈龙：前提条件满足患者基本需求，做出来一个完全低价低质量的也不行。2017年、2018年我们投了爱美客，一开始我们看到跟艾尔建玻尿酸进行竞争的可能。但现在支撑他们最多收入的产品线是完全差异化的产品线，他找到了细分领域去做。
我想说的是，作为后进进入者，大家还是不要做同质化的竞争。现在到了复杂的时代，特别是在供给比较多的情况下做完全同质化竞争，最终带来的可能就是低利润，甚至很难给到你的股东更好的回报。
李乐宁：在我做投资之前，2017年我去德国参加医疗器械展，印象特别深刻的是，一些展台如果见到是中国人，他不会回答你提出的任何问题也不欢迎你参观他的展台。为什么？他觉得我们中国人的模仿能力太强了。
这个事情当时给我很大的触动，愤怒又无奈，难道我们就只能抄别人，不能做真正属于自己的东西吗？所以在做投资之后，我们就一直在找真正踏下心来的公司，不是盲目模仿快速把产品拿到证推向市场，而是真的愿意踏下心来做底层技术上的创新。这样的企业是澳银愿意持之以恒支持的企业。
举两个小例子。
一个是我们投的做超声刀的企业。大家认为超声刀这个赛道非常卷，会说头部的几家每年的销售额已经如何如何了。但包括很多新的机构在跟我做尽调的时候，我依然坚持看好我们这家企业，虽然我们目前的销售额很难和头部的几家类比。但是现有的企业也没有像我们这家企业一样，在前期一个猛子扎下去，花了大量的时间做上游的原材料研发，因为我们不愿被上游卡脖子。我们的耐超高周疲劳钛合金金属，现在产品的质量国际头部梯队，包括超声刀上面的涂层，也是花了大力气做前端的研发。我们甚至可以不做集采，而是做国产产品上游的供应商。但是比较悲哀的一点，这样的投入目前并不太得到后端资本的认可，因为大家看的更多的还是销售额而不关心产品在使用过程中临床的反馈。
有时候我会跟企业家探讨，我们花了这么多的时间，做了这么多研发是不是值得？我们陪着企业一直走到现在，做出了很多成绩，但是这个成绩在没有被大规模销售业绩的验证前，并没有被后端资本的认可，这其实也是我个人的一个困惑点。
第二个例子是2021年我们投了一家辅助生殖的企业。我们投的时候相对来说这个赛道还没有那么火，我们投的也不是前端的药，我们投的是IVF实验室的环节。刚刚大家在说国产替代，我觉得在辅助生殖里面有很多细分的方向是可以做国产替代的。在IVF这个里面我并不认可国产替代这个逻辑，因为经济成本的占比在整个周期里面占比是很小的，辅助生殖中心的主任关心的是周期成功率，而不是用国产不是进口省了多少钱这家企业也是做了大量的创新，针对临床痛点去研发出来的一个创新型的产品。针对大型辅助生殖中心，我们解决了通量低、有质控的痛点；针对小型辅助生殖生殖中心，通过自动化提升了整体操作水平。但这家企业就得到了资本持续的认可，去年融了三轮，虽然现在没有销售也没有拿证，但是这个较热赛道的创新依然得到了资本的认可。
杨瑞荣：有高兴有悲伤的故事，这是投资的常态。一般在讲国产替代的时候都是从最简单的领域聊替代，比如仿制药。很高端的领域，对生命健康很重要的地方，大家还是都愿意用进口的，不愿意用国产的。关于IVF我也有类似的观点，整个过程太重要了，国产替代只是省点钱的话很难去替代。孙琦我想听听您的意见，在一个高端的细分领域里，国产替代如何切入进去？怎么样才能发现机会或者说寻求突破？
孙琦：我们投了挺多的创新项目，我们一会儿讲什么叫创新。我先回答一下这个问题，我们确实投了很多“国内第一”，IVF我们投了韦拓生物，是中国第一家也是目前唯一一家七张证全部拿齐的企业，已经开始在商业化。我们也投了深圳汉诺，也是今年第一家拿证，已经大规模商业化，取得了数亿收入。我是觉得IVF的替代，替代的过程通常会是比较慢，因为临床上输不起。
杨瑞荣：即使拿到证，从临床专家和消费者的角度出发能不能有突破？
孙琦：这个当中有一个前提，我们有政策的助力是非常重要的因素。包括集采，集采这根大棒之下，有很多企业其实不应该受集采影响，他应该受益的，但是资本就绕道走。我看不清影响我就先不碰，这也是投资机构专业深度的考虑。
像IVF这些，第一政治上面一定是正确的。中国生孩子这么大的事，我们的国产化率是零，中国相关耗材100%靠进口，全世界只有三家巨头，现在三家并成两家。这种情况下，尽管商业化依然是一个相对有挑战的过程，尤其是在过去两年疫情当中，但有了政策推手发展就会非常快。
去年1月1日国内的财政部已经发文，三级医院国产设备采购不低于50%。某个科室一分不买国产设备，就让别的科室替你多买国产设备。
二级市场里投资者彼此之间的认知差、窗口期很短。一级市场的认知差、窗口期现在也越来越短。看到一个好赛道，6-9个月后一定卷的一塌糊涂，如果没有一塌糊涂说明你这个赛道有问题。
杨瑞荣：刚刚聊到国产替代的过程中，有很大的一部分机会来自抓住政策的风口。在地缘政治冲突和大国对抗的大环境下，政策有可能是一个长期的方向。在这里面找出这些投资也是一个非常好的机会。
我们回到欧阳超这边，刚刚的话题听听您的见解。
欧阳超：这个话题其实是老调重谈。我20年前做医生的时候这个话题已经在开展了，我的意见是比较悲观。这个话题本身涉及到创新，进口替代这件事情，从资本角度出发我认为是一个长期过程，我估计10年、20年之后仍然还是这样子。
这个问题我会比较尖锐一点，这个涉及到整个国家政治体制、文化，这些东西不是我们个人，甚至某种情况下不是资本圈能够改变的。在大的环境下我认为医学本质上是依赖于所有基础学科的进步而进步的。一百年前看病的方式跟现在看病的方式完全不一样，哪怕我20年前做医生，我同学做主任他们现在已经不一样了，我相信20年之后、50年之后我们作为医生，我们依赖的诊断工具，治疗工具会发生非常大的变化，这是一个持续进步的过程。
如果我们在基础的学科方面很难有重大的创新，在医疗方面不大可能会有真实的创新。我们可能更多的涉及在应用层面，比如说我做一个医生，我有非常多的治疗经验、手术经验，我在医疗器械的领域就是这样。我很多同学，包括在跟交大合作过程当中他们有很多医生有很多应用型的创新。
杨瑞荣：我们看到美国的医疗器械生态圈很成熟，很多创新的东西，包括应用型的技术创新都是从临床医生那里出来的。但是我们看中国初创公司的创办人更多是外企的高管或者投资人的背景，而相对临床的医生非常少。您觉得将来临床医生出来创业会是一个趋势吗？医生创业目前缺失的地方在哪？
欧阳超：临床医生出来创业会有，包括我投资的博锐就是医生出来创业，现在已经做的很好了。这种临床创业的情况是会有的，但目前还很偶然或者很罕见的。
杨瑞荣：将来还是偶然和罕见的吗？
欧阳超：会有，但是很少。医生的发明会有很多，应用型的发明我相信会越来越多。他们会跟资本圈合作，或者说跟产业圈进行合作，并不一定非要自己出来创业，可以跟产业、资本合作，这种方式会比较多。刚刚提到我们原理型的创新，发明新的CT机，完全新的药机制这些我是比较悲观的。
杨瑞荣：国产创新我们以前有过脉诊仪等等，将来可能还会有新的东西。
欧阳超：为什么国产替代这个事情我认为是很漫长的事情，而且不会那么顺利。接着李总提到IVF，这个行业我很熟。我们不说那些比较长周期的领域，或者先进的药之类的。在IVF的领域，辅助生殖里面用到的器械，有两个很简单的东西一个取卵针，一个试管，就这两个东西我调查了一下，临床医生对国产替代，来自国内前三的大的医疗器械公司而且是高质耗材公司的产品，医生非常不喜欢用。进口的取卵针一次性成功，国产的用了几次都失败。还有试管，国产的试管就会有很多东西残留在里面。这两个在IVF里面非常基础用量很大的，而且是属于低质的耗材，到今天为止不合格。
药品也是一样的，高血压药品。集采的这些药品有几个合格的？我作为医生很清楚这里面技术含量的水平，已经是几十年前的技术了。我在诺华制药到今天为止有很多仿制的但就是控制不住血压。
这个领域，我认为在医疗器械的进口替代更多是模仿。我们模仿能力很强，美国有新的技术出现我们马上跟踪，但是我们真的很难到创新，所以我觉得我们现在谈的这是一个长期的事情。
杨瑞荣：欧阳超总从医生和投资人的角度给大家提供了非常好的视角，从投资人的角度要明白一个道理--谁用谁知道。更贴近医生对临床使用的东西是最核心的，再往下才是真正解决患者的问题，患者不通过医生是没法知道怎么去解决问题的。
孙琦：我回应一下欧阳超总。部分同意，但是没有那么悲观。所有的替代都是从不满意开始的，今天已经上市的一家非常大型的医疗设备公司做影像的，一开始卖到医院大家都是用来做科研，后来才用来做体检，后来做门诊，后来做手术重症。临床医生一定是觉得你不好用，好用就慢慢把你往更重症，更重要的场合去用，所有的国产设备，包括医疗之外的其他行业也是这样，慢慢走过来的。
为什么说部分同意？因为底层的创新碰到两个问题，一个是教育，另一个是资金的属性。中国以往的教育是讲全才教育，不鼓励偏才、专才，这几年已经发生变化。我注意到教育部已经在强调培养专采、偏才，鼓励你能够发挥自己的特长。其次资金的属性，以前的资金可能并不鼓励大家投小投早，这两年大家都会这句话投小、投早、投硬科技，政府也鼓励国有资本往前走。
够不够？今天来看肯定不够，所以我说部分同意悲观可以，从今天的现状来看不容乐观，从但长期来看还是有希望的地方。
从今天的器械来讲创新，创新确实大部分都还是在应用层的创新，要扣住三个点，不能为了创新而创新。一是从市场需求出发，二是从临床需求出发，三是从国家需要出发。这三点扣住了，你的创新很大概率会是成功的，但是这个路可能长一点，有的人快，有的人慢。
杨瑞荣：总结来讲，学《毛选》、听欧阳医生临床专家的话，把握这两者投资就好做了。
易琳：我从另外一个角度分享关于这个问题的思考。国产替代我觉得是一个很有意思的话题，我拿我自己投的几个项目来举例。
1. 眼科。我们2017年投了高视医疗，最大做进口眼科高端设备的代理公司。理论上投资人不太投代理公司，德福是第一个跟他接触的投资人，我当时去跟管理层接触的时候，非常喜欢这个管理层，他们把很多外科的设备都研究了一遍，恰恰是发现了眼科这个行业的手术设备是很难国产替代的，所以才选择了这个行业。团队把整个3万眼科医生的平台搭建的非常好，还会定期做很多培训，包括眼科的系统，甚至是还有一些眼视光的诊所等等，高视代理的这些设备很多来自于德国、日本的百年老店，他服务代理的这些公司跟他都是签了20年左右的合同。
正是因为企业跟上游的这种深度的合作，所以他第一时间能够探测到德国、日本的好的投资机会，当有好的企业要出售的时候，他就能很快的买下来。
现在高视在香港上市了，上市前公司并购非常优秀的企业，产品也非常好。下一步他们会在苏州建自己的厂，开始做一些国产化的设备。同时因为过去这二三十年服务他的上游，所以他跟这些企业在国内的注册各方面也非常的有经验，真正实现了把海外带进来再进行国产化这样的一个全流程，这个是我看到的比较特别的一个领域。
我刚刚特别理解李乐宁讲的，我在投了高视以后把国内所有的眼科器械跑了一遍，确实很遗憾，当然最近有几家企业出来还不错，但在过去的几年确实很少，他们在模仿过程中的一些质量，还包括对市场的理解相对还是偏弱，我觉得可能要从这个领域来看，眼科这种，尤其是手术设备对材料和精度的要求非常高的情况之下，要做到国产替代真的需要很长的时间。
2. 口腔。我去年在新三板投了一个企业先临三维，是国内最大的一家做口扫的公司。我们做了口腔的mapping，扫到这个领域的时候看到了这个公司。我发现这个公司非常有意思，它是做工业扫描起家的，扫的都是建筑，只是在医疗领域找到了口腔的应用。它透过自己基础的技术，把口腔扫描的仪器做的越来越便捷，现在三代产品在市场卖的非常好，去年有1.9亿净利润。
这样的企业给了我一个非常大的启发，中国的制造业这么多年在很多的领域包括我们的扫描领域，包括光电领域，很多领域都发展的非常好，这些领域如果在医疗找到应用那就是降维打击，这个逻辑给了我很多启发，我们团队沿着这个逻辑找到了很多其他的优质公司，确实看到一些不错的技术出来。
这些企业的创始人CEO并不是医疗背景，是工科背景的，作为器械行业可以沿着这个逻辑看到更多的一些应用和公司，在我们医疗行业能够找到好的替代的方向。
3.康复。2019年我当时在研究人口老龄化趋势的时候，看到了一个很有意思的行业——康复行业。之前有很多企业在创新做康复的机器人，当真的去理解中国市场的时候，你发现真正的康复在二三线，三四线城市，更多的需求在下面的城市。
杨瑞荣：为什么一线城市没有？
易琳：很多人慕名到一线城市看病，看完病一定会回到自己的家乡恢复。我们当时为什么看康复？因为我们研究了整个中国、美国、日本的康复市场，发现中国的康复产业整体落后别人5-10年，这里一定存在巨大需求。2019年我们当时控股了一家康复公司，医保对很多领域都“控费”，反而是康复的费用还在增加，因为康复科既没有药、也可以帮助提升病床周转率，因此迎合了医院对于药占比，病床周转率的需求。康复产业在过往2016-2019年发生了非常大的变化，翔宇、伟思都上市了，当然还有很多进步的空间，我们投资的这家企业也得到了很好的发展，我们沿着这个思路还在看其他的康复器械的公司。这个领域我们理解国产替代的能力会强很多，因为技术要求没有那么高，因此康复也是一个重要投资方向。
包括最近德福刚刚控股了一家企业惠州华阳，做高端敷料的，企业最初成立源自于高校的技术，开发了全产品线的产品。这个公司在这个领域很难讲国产替代，DRG和DIP有难度，目前没有进医保，所以80%多的市场都在欧美。但是华阳是欧美大部分高端敷料的代工企业和研发企业，因此中国的技术走向世界，也是能够做到的。
德福也在做全球化战略的设计，希望透过像我们投资的这样的企业，把国际化的网络搭建起来，让更多的企业走出去。先临三维60%多的销售都在欧美，销往美国特别多，这是一个很好的突破。
杨瑞荣：我想起了改革开放初期“贸工技”，还有OEM。其实医疗器械在很大程度上就是精密制造和工业相结合非常密切的地方，如果真的能够做到让欧阳医生满意，还是有很大的上升空间。至少在市场上，中国到目前为止还是全世界除了美国之外的最大的单一市场，还是有很多机会可以去尝试。
张一：刚刚听欧阳总和孙总的一番讨论非常有启发，一下子把我拉回到了2020年刚开始做领道的时候，我们就在看医疗机器人的行业，医疗机器人行业非常符合刚刚孙总和欧阳总讨论的话题。当时我们在看一个分体式腔镜机器人的公司，是做达芬奇机器人中国代理销售的一家公司，做的很好也有特色。不过在我们做研究的过程中，FA就过来找我们说他们还有同类型的B、C、D三家公司，都是用过达芬奇机器人的医生，或者是其他细分赛道里面医疗机器人的公司。我们就开始看开始聊，结果很快又来了E、F、G别的公司。短短几周时间，我们收到了十几本做医疗机器人的BP，做腔镜、骨科、肿瘤、神经的百花齐放。在市场上一打听发现市场上同时有40多家医疗机器人公司在同时募资。孙总说一个赛道如果不早投，可能五六个月就会变得非常内卷。我们就在想这一夜突然之间冒出来的非常多不同的企业，可能有些会“标榜”说自己是医生创业、销售创业、科学家创业等，这种情况下该如何判断，如何去投。
杨瑞荣：为什么是“标榜”医生创业？这个不能作假。
张一：是的，但是去具体判断的时候，我们觉得还是得从患者出发。首先是能满足强烈的患者需求，然后再包裹着医生的需求，后面再包裹着企业的研发和生产需求，再包裹着科研创新的需求，这是一层套着一层的需求方式。如果说一个产品出来了之后，是远离临床应用，远离商业逻辑，远离了支付体系的话，我觉得就算他所谓的基础科研有多么的吹上天，可能也并不是一个值得投资的赛道。
另外，我觉得创新不能为了躲避集采而创新，创新是为了让患者用上更安全更有效的器械而创新的。
2020年器械集采始于冠脉支架。当时大家觉得是因为冠脉支架老掉牙，做创新器械的不会被灵魂砍价。后来发现是我们的幻想，神经介入、电生理、起搏器这些技术密集型器械也被集采了，我们才反应过来集采会是一种常态。有的靠冠脉支架发家的企业早已布局了药球、可降级支架，后来又从事研发OCT、IVUS、FFR，后来又做冠脉介入手术机器人。一系列“创新“都是为了把从支架集采中失去的都赚回来。这些公司有没有赚回来我无从考证，但是我看到很多投资人正在远离这类企业，无论一级还是二级市场投资人。
那么这里我就要提到一家真正做到也做好了创新二字的公司，也是我们投资较重的被投企业——同心医疗。一家做全磁悬浮人工心脏的公司，主要是用于治疗晚期心衰。中国每年有2000万心衰的患者，其中200万为晚期心衰。那200万晚期心衰的患者怎么治疗？却只能等每年仅有600颗的心脏器官进行换心手术。这个供给就非常的天差地别：200万对比600颗。所以说人工心脏的出现极大的延长了晚期心衰患者的生存期，提高了他们的生存质量。
在人工心脏领域，国外品牌雅培的Heartmate 3和美敦力的Heartware迟迟没有进入中国，可能觉得中国的支付能力不够强，没有非常成熟的商业保险的环境。而中国传统的心脏领域技术，老一代心室辅助装置实际上会给使用者带来不少的并发症，例如血栓，感染等，而这些并发症有时是致命的。因此，中国急需一个自主的，所谓原研的全磁悬浮人工心脏公司，能够去避免并发症的。我们比较幸运在2020年投入进了同心医疗，他的创始人陈琛博士在2008年就已经回国开始潜心研究磁悬浮的转子力。这里呼应了领道资本的投资逻辑——以患者为导向的投资，且又是一个高壁垒的行业。那么上述的这种创新就不仅仅是应用层面的创新，至于基础研究的创新是需要时间的沉淀的，能像同心医疗一样，能够花12年时间就专心研究全磁悬浮技术应用于左心室辅助系统的还是少数。在这里也分享一个好消息，同心医疗即将申请科创板第五套上市，相信不久会给我们投资人带来不错的收益。
杨瑞荣：在TMT行业的投资人一直会有不同的热点话题，现在ChatGPT出来，又一堆新鲜的话题出来了。医疗器械过了10年还在谈国产替代，我们能不能有一些创新？现在我感觉真正的AI，真正数字化到来，其实给中国其他很多行业都带来了革命性的变化，中国在电动车行业就就实现了对传统的油车行业跨道超越。我们在这里面是不是要思考一下，在大数据、人工智能发展的时代，医疗器械投资是否找到一系列新的跨界融合的机会？
陈龙：我们有一个合作企业，他们做数字化转型，做医疗产业的数字化改造。谈数字化这件事情，最终就是患者获益，最后能变化成患者获益或者消费者获益。我们基金相对投中后期，我们一直关注的都是到最终的成果。
从患者获益最后到商业价值体现，我们相信随着杰出人才不断的递进，不断吸收海外的先进知识，或者我们不断的研发，国家这几年投入了大量的资金在高校、研究院做开发。就像刚刚总结的医疗器械本质上就是一个精密制造业，我们在精密制造业上我们基本上服务全世界——医疗器械将来一定大有可为，做出更多的产出服务于全世界的患者。
李乐宁：中国最大的特点人口基数大，患者基数大，但是医生少。我们有这么庞大患者的基数我们是不缺数据的，我们可以训练出来很多很好的数据模型。在这样的情况下，像刚刚杨总说的，未来可能会在疾病的早诊早筛上面，中国能真正出来一些比较原创性的技术。
欧阳超：我个人认为未来在医疗这方面，医疗大数据化以及医疗的智能化，将是医疗的一个最核心的主流方向，我个人包括我自己的基金非常看好，在这上面肯定是下重注的。
我之所以会得出这样的结论，来自我自己做医生的经验。或者从大家的生活经验出发，为什么看病的时候会找最好的医院——比如说瑞金医院看高血压，中山医院看血管——为什么找中国最好的医院、最好的科室、最好的专家？是因为大的医院里面最好的专家能够接触大量患者的病例。医生在看病或者做手术的时候，一定是根据各种各样的数据，包括检查的数据，包括积累的经验，所有掌握大量的案例在这之间找他的逻辑关系。
人工智能最核心的就是在大量的数据里面寻找逻辑关系，当然这个要非常聪明的人才能找到，我们个人是有限的，大数据和医疗的人工智能基本上可以集合整个行业，或者整个人类的智慧去把其中的关系、逻辑找出来。所以它能带来医疗快速迭代，包括在这个过程中就会产生新的很多治疗方法，新的疾病之间的一个发病的机理。我们可能根本都不知道，可能自己去研究根本不知道，但是机器可能就会在这个过程中发掘拆。这会是一个快速的过程，不能用我们常规经验去平谷，过去20年或者过去100年医学是这样的一个发展历程，未来的10年、50年在这个方向上可能是会有很多不可预测的。今天我们觉得可能会发生一些什么事情，实际20年、30年之后发生的事情不是按照我们的预测做的。
孙琦：医疗器械本身是一个先进制造产业，是一个跨学科、跨材料的产业，涉及机械设计、机电控制、软件算法、医学等等，但是它本身颠覆式的创新很少。医疗器械是渐进式改良式的创新，不像药物的发现具备一定偶然性，医疗器械的创新往往来自于其他领域大的突破。刚刚大家都讲到ChatGPT、AI，这些观点我认同，可能还来的快一些。我们以前道彤历史上投过三家医疗AI，在这当中推动ChatGPT、AI跟医疗的结合。以前是简单的图象识别，以后会是复杂判断。复杂判断方面会出现很多应用，我觉得这个趋势会快。
5-10年的时间里看生物材料，这也是医疗器械所包含的一部分。国家成立了九大实验室，跟医疗直接相关的是材料和人工智能两大实验室，自上而下做了一个顶层设计，就寻着这个做就行了。
易琳：还是通过两个层面来阐述。从中国的实际情况来看，大家能看到人口老龄化的情况，包括现在的出生率，以及医生的从业意愿，将来一定需要依靠AI或者数字化的医疗方式解决。可能年富力强的医生越来越少了，我还是想呼吁一下有志向的人要坚持学医不要放弃，因为担心我老了没有人给我看病。
第二个从数据化来看，数据为根本。中国现在的医疗数据很乱，清洗起来很费劲，数据也不统一，也导致现在很多AI商业化的能力相对比较弱，也希望有优秀的企业能够出来把这摊事拎起来，每一个领域能够把AI商业化做好，作为资本来讲也特别希望这样的龙头企业赶紧跑出来。
张一：刚刚各位讲的都非常有道理，而且涵盖非常全面。我觉得我们对于企业家的要求就是不忘初心，但是我们对我们这些投资人的要求同样也是不忘初心。对于这个赛道还是要追求创新、差异化，还是要有好的国产替代，或者国产原研不断出现，还是要坚守这个赛道不忘初心，始终如一。
杨瑞荣：从我的角度来讲，中国有这么多的人口，这么多的医疗数据，数字化等新技术领域肯定能够产生一些颠覆性的东西。这些颠覆性有可能会创造一系列新的领域，也有可能会摧毁某一些传统的领域，对于我们投资人来讲既要抓住机会，也要提示风险。
圆桌对话： “医疗器械国产替代窗口期还有多久？”
医疗器械会再次兑现人们的预期吗？留给资本市场的窗口期还有多久？
自从2021年财政部和工信部联合发布的《政府采购进口产品审核指导标准》出台，关于“医疗器械国产替代”的讨论热度几乎就从未降温。人们相信在新的时代环境下，国家战略对于国产替代的推动，不仅仅能够带来“更安全”的医疗保障体系，更重要的是其作为信号可以刺激医疗健康行业迎来了一轮新的发展。
近两年来，医疗健康领域所呈现出来的创投热度，也一定程度兑现了人们的预期。据统计，截止2022年一级市场中医疗器械的投融资数量（424起）超过创新药（413起）；二级市场里泛医疗赛道发生82起IPO事件，其中医疗器械的数量最多（29%）；在市值超百亿的上市企业中，医疗器械企业占比最大（33%）。
这场资本热潮在2022年6月更是达到了一个顶点，上交所发布新规，允许医疗器械企业按照第五套标准在科创板上市，支持尚未形成一定收入规模的硬科技医疗器械企业在科创板发行上市。这让很多人联想到5年前港股推行18A时，生物医药赛道迎来大爆发的影子。
所以医疗器械会再次兑现人们的预期吗？留给资本市场的窗口期还有多久？“2023中国投资年会”上，远毅资本杨瑞荣的主持下，李乐宁、易琳、孙琦、亢辉、张一、陈龙等VCPE行业的资深投资人，围绕相关话题展开了一场激烈的讨论。
以下为现场探讨实录，由投中网进行整理：
杨瑞荣：感谢大家的到来。今天大家聊起来的“中国医疗器械国产替代”，让我想起十几年前开始做医疗器械投资时还是同一个故事。那么到今天国产替代还有没有机会？国产的自主创新的时代有没有到来？
请各位介绍一下自己和自己的机构，顺便简单介绍一下你们基金对医疗器械方面投资的——不管是国产替代还是自主创新——在这方面的想法和特色。
陈龙：我叫陈龙，来自于洲嶺基金。洲嶺基金于2015年成立，目前管理了大概四期美元基金，一共大概管理了20亿美金，只做医疗方面的投资。在器械、创新药、产业链，IVD以及其他的领域，基本上采用了比较均衡的投资策略。
我自己是从2016年开始看医疗器械比较多一些，也投过不少项目，以IVD、医疗器械、消费医疗为主。现在一方面持续看好中国医疗器械产业，另一方面也会用一些全球化的视角看，在亚洲都做一些投资。我们还是比较看好中国的老龄化趋势所带来的机会，中国的医疗支出未来还会保持着一个相对比GDP更快的发展速度，所以我们还继续深耕医疗产业。
李乐宁：我来自澳银资本，我们是一家在深圳的投资机构，2009年发行了第一支人民币基金，我们的投资阶段非常聚焦，只投早期，所有的基金配置也都是早期的基金。医疗是我们的一个重要的方向，除了医疗我们也看硬科技。因为是从学术出身，所以我本人刚开始看项目的时候非常注重技术，一定特别厉害的技术创新型项目才会看。但是随着被现实不断地教育，现在慢慢更加关注企业的全链条，从研发到生产再到销售，是否有明显的短板，未来是否有人才储备可以弥补这一短板。我们投的一定不是被资本炒的非常热的赛道。我们希望能在大热之前去发掘一些比较优质的赛道、优秀的团队，所以我们会在这方面做比较多的研究。
欧阳超：我是欧阳超，来自联创资本。联创是投中的老朋友，1999年就成立了。现在和达晨、深创投是中国最早的一批私募基金。
澳银投的是比较早期的，联创相对是比较保守的机构，投的相对都比较中后期的项目。联创是多元化的投资平台，基本上各行各业都投资，我在联创负责医疗的方向。
我自己是医生出身，在这个行业上是有相对比较专业的出身。我在诺华制药做过药物的研发，也负责过市场部、销售，就是没进过工厂。后面去了花旗投行部负责消费和医疗行业组，现在在联创待了有5年多。
我们在医疗这个方向整体上的投资策略没有特别多的禁忌，更多专注在中后期。医疗器械关注得会多一点，药品和服务这块也有部分投入，相对更多元化一点。
孙琦：我是道彤投资的创始合伙人孙琦，也是投中老朋友。道彤是一家聚焦在中早期医疗投资机构，主要的子弹是打在器械上，占60%多。今天回头看还是比较幸运的，因为医疗器械的国产替代窗口期还在，过去一年半到两年的时间里“药”相对难受一些。
我们说水大则鱼大，现在鱼小了，器械赛道上，投融资各项数据相对还是有下降，但是总体还可以。
刚刚提的问题是国产替代。器械投资过去若干年都在说国产替代，到今天替代的窗口还在不在？而且我看投中的邀请函上面写了“从水大鱼大的时代，走进风大雨大的时代”——在风大雨大的时代里面怎么调整？这个是要想的。这个话题可以从两个角度讲。
进口替代可能还是在未来很长的时间有窗口，而且是必须有很长的窗口期。世界经济包括中国经济正在走入一个以地缘政治为核心为导向的时代，这个不是我们资本市场的一些人一些机构可以去左右的，我们能做的只能是顺应这个趋势。
在这个趋势下面首先燕窝鱼翅要不要吃？当然要吃。全球领先的自主创新药要做，但是解决卡脖子的问题也要做。过去一段时间我们都在看“科技+安全”的主题，优先布局国家需要的硬科技赛道，优先解决供应链安全。从这个角度来讲，鱼翅、燕窝之外的面包、米饭也得吃，进口替代可能是主流。
再讲大一点，中国如果在器械领域，在各行各业全面跟某些国家去PK，要考虑到我们综合实力科技整个底层的实力是否允许。我们今天要先从现实出发，解决中国真正卡脖子的安全问题。
国产替代器械跟药相比，药基本上完成了替代，已经到百分之八九十了，器械可能是百分之三十多，还没有解决核心零部件和原材料的问题。所以我认为这个替代的窗口依然非常长，对国家是这样，对机构也是这样。
易琳：我是德福资本合伙人易琳。德福资本是专注于医疗健康产业投资13年的基金，在过往的13年里德福资本布局了大量医疗健康的企业。
“人在资本心在产业”是德福长期以来的投资理念——我们觉得如果要做好医疗健康产业的投资，除了对投资的理解，更应该理解整个医疗健康产业。医疗行业是一个极具吸引力的行业，政策因素也促使提高了产业壁垒。
同时医疗也是科技推动的行业，随着整个消费理念的变化，包括人口老龄化的影响，使其市场需求不断增加
刚才孙总也提到，目前整个国家医疗健康器械的国产替代还不到40%。中国的健康产业制造业发展良久，但我们能看到很多核心环节——无论是从原材料还是基础学科、技术层面，与国际水准还都有差距。
既然有差距就有机会。德福资本有200多亿人民币的管理规模，成立早期我们投资中后期的药企偏多，2013年至2014年我们把整个器械行业进行梳理，那时候的器械行业还属于早期并非常分散。经过这么多年的制造业的发展，我们看到了一些龙头企业已经成型，还有很多平台型企业也出来了，细分赛道也出现了很多规模大和高成长性的企业。
德福一直关注不同赛道的机会，最近的这几年我们花了大量的资金和精力投入在器械行业投资。这些细分行业包括口腔、康复、运动医学、骨科等，同时涵盖IVD的耗材、试剂、设备等。国家政策的保护，包括政策的鼓励也给这些企业带来了很好的发展空间，同时，这些企业也给我们带来了优异的回报。像我们投的眼科、口腔等企业都已经IPO上市，在资本市场上得到了很好的回应，我们觉得器械行业正处于春季盎然的发展阶段，我们还继续会花大量的精力深耕此领域领域，找到更多更好的合作伙伴。
回到我们基金本身层面来讲，我们既做参股项目也做控股项目。在理解产业的基础之上，做控股项目将会更加地有抓手，我们也沿着控股企业深挖上游和同行等机会，我们深信医疗器械是非常有生命力的行业。今天的主题非常好，国产替代，在未来的发展中，国产替代将毋庸置疑的给我们带来更多的投资机会。
张一：我是领道资本的张一。领道资本是一家比较新的私募股权基金，成立于2019年，是一家聚焦于医疗大健康和创新科技领域的成长型企业投资，我是医疗健康领域的合伙人。我们目前在管规模大约为20亿人民币，总部在上海，并且在南京和新加坡均有办公室。我们的医疗基金始于2020年10月，诞生于疫情期间，在12个月之内把第一期基金5.5亿人民币基本投光，投了12家非常优秀的医疗企业。例如创新疫苗的艾博疫苗、艾美疫苗、中生复诺健；心脏领域的同心医疗、博动和捍宇；早筛行业的康立明生物、鹍远基因等12家。
今天提到了国产替代，也提到了医疗的创新，我们对于医疗创新的投资逻辑是没有变化的。我们认为，无论在哪个细分赛道，能够满足广大患者的未满足的临床需求，也就是市场够大，并且拥有较高的竞争壁垒的机会都是值得投资的。
医疗器械是一个坡长雪厚的赛道。过去5年里，医疗器械行业经历了三次“大考”：18A、集采和新冠。2018年港交所开启18A允许无收入无利润的药企械企赴港IPO，造就了一场资本盛宴，很快2021年下半年开始，之前的明星18A项目开始雪崩式的股价下跌，有的企业市值跌去80-90%之多，市值小于公司账上现金的企业比比皆是；2020年开始，器械集采陆续降临到冠脉支架、骨科、起搏器、药球、神经介入、电生理、外周等又热又卷的行业，也直接地促成了器械上市企业的市值暴跌；新冠就更不用说了，很多IVD公司都转去做新冠试剂盒，两三年间赚得盆满钵满，但是新冠一结束回到主业，不说能不能回得去，但是肯定无法维持原来的销售增速，加上投资者和监管机构都限制涉疫企业的投融资，导致很多企业花完账上的钱后就会很困难。我想经历了三次大考的中国医疗器械企业已经把能发明的差异化产品都设计到自己的管线当中了，但是真正能不忘初心坚持做自己的企业是令人敬佩的。
因此，能做到这三点是我们领道资本所坚守的：满足患者需求，高技术壁垒，不忘初心。
杨瑞荣：十几年前开始医疗投资，我们就开始了国产替代的投资策略。我们研究了所有医疗器械领域的国外大公司在国内的占有率，从国产化最低的领域里面寻找国产替代的机会。那时候我投资了医疗影像领域上游最核心零部件的一家公司奕瑞影像。之后经过大概七八年的发展，这家公司不仅成功在科创板上市，而且变成全世界最领先的包括平板探测器在内的影像核心零部件制造商，也开始往整个影像产业链延伸。
过去10年里面中国医疗器械的投资也是发生了巨大的变化，以国产化市占率的这套逻辑，按图索骥去投资布局医疗器械产品的策略很容易被投资机构跟进。结果在前面几年你会发现任何一个细分的领域，每一个新的产品出来，众多的国内的这种产品跟上就很迅速，上市也很迅速，但是医保的带量采购导致价格下跌的趋势也更加迅速。比如像支架、球囊等产品，如果放在2010年会感觉非常创新，那么到2020年可能就不是那么创新的产品了。
现在，真正需要去寻找的不是国产替代的机会，而是国产创新的机会，我们应该思考怎么样摆脱总是被人卡脖子的境地。很多时候能找到这个机会不容易，创新技术的门槛其实没有那么容易绕过去，所以我们现在应该思考创新源头怎么找。
我想请在座的各位，从微观的角度跟大家分一些你们认为有创新机会的细分投资领域，通过什么样的角度认为在这个细分领域会有投资机会？
陈龙：我理解的创新，包括根本的、底层的技术创新，也包括用更低的价格成本，或者给到患者更便宜的价格，实现百分之八九十效果的创新。特别是10年前为什么做国产替代相对来说更难一些，那时候你可能价格更低，但是临床医生不认可。所以我认为性价比上的创新可能也是一种创新。我们一直以来强调“差异化”的原则，我理解是某种意义上的创新。
杨瑞荣：成本结构上的创新也是创新。
陈龙：前提条件满足患者基本需求，做出来一个完全低价低质量的也不行。2017年、2018年我们投了爱美客，一开始我们看到跟艾尔建玻尿酸进行竞争的可能。但现在支撑他们最多收入的产品线是完全差异化的产品线，他找到了细分领域去做。
我想说的是，作为后进进入者，大家还是不要做同质化的竞争。现在到了复杂的时代，特别是在供给比较多的情况下做完全同质化竞争，最终带来的可能就是低利润，甚至很难给到你的股东更好的回报。
李乐宁：在我做投资之前，2017年我去德国参加医疗器械展，印象特别深刻的是，一些展台如果见到是中国人，他不会回答你提出的任何问题也不欢迎你参观他的展台。为什么？他觉得我们中国人的模仿能力太强了。
这个事情当时给我很大的触动，愤怒又无奈，难道我们就只能抄别人，不能做真正属于自己的东西吗？所以在做投资之后，我们就一直在找真正踏下心来的公司，不是盲目模仿快速把产品拿到证推向市场，而是真的愿意踏下心来做底层技术上的创新。这样的企业是澳银愿意持之以恒支持的企业。
举两个小例子。
一个是我们投的做超声刀的企业。大家认为超声刀这个赛道非常卷，会说头部的几家每年的销售额已经如何如何了。但包括很多新的机构在跟我做尽调的时候，我依然坚持看好我们这家企业，虽然我们目前的销售额很难和头部的几家类比。但是现有的企业也没有像我们这家企业一样，在前期一个猛子扎下去，花了大量的时间做上游的原材料研发，因为我们不愿被上游卡脖子。我们的耐超高周疲劳钛合金金属，现在产品的质量国际头部梯队，包括超声刀上面的涂层，也是花了大力气做前端的研发。我们甚至可以不做集采，而是做国产产品上游的供应商。但是比较悲哀的一点，这样的投入目前并不太得到后端资本的认可，因为大家看的更多的还是销售额而不关心产品在使用过程中临床的反馈。
有时候我会跟企业家探讨，我们花了这么多的时间，做了这么多研发是不是值得？我们陪着企业一直走到现在，做出了很多成绩，但是这个成绩在没有被大规模销售业绩的验证前，并没有被后端资本的认可，这其实也是我个人的一个困惑点。
第二个例子是2021年我们投了一家辅助生殖的企业。我们投的时候相对来说这个赛道还没有那么火，我们投的也不是前端的药，我们投的是IVF实验室的环节。刚刚大家在说国产替代，我觉得在辅助生殖里面有很多细分的方向是可以做国产替代的。在IVF这个里面我并不认可国产替代这个逻辑，因为经济成本的占比在整个周期里面占比是很小的，辅助生殖中心的主任关心的是周期成功率，而不是用国产不是进口省了多少钱这家企业也是做了大量的创新，针对临床痛点去研发出来的一个创新型的产品。针对大型辅助生殖中心，我们解决了通量低、有质控的痛点；针对小型辅助生殖生殖中心，通过自动化提升了整体操作水平。但这家企业就得到了资本持续的认可，去年融了三轮，虽然现在没有销售也没有拿证，但是这个较热赛道的创新依然得到了资本的认可。
杨瑞荣：有高兴有悲伤的故事，这是投资的常态。一般在讲国产替代的时候都是从最简单的领域聊替代，比如仿制药。很高端的领域，对生命健康很重要的地方，大家还是都愿意用进口的，不愿意用国产的。关于IVF我也有类似的观点，整个过程太重要了，国产替代只是省点钱的话很难去替代。孙琦我想听听您的意见，在一个高端的细分领域里，国产替代如何切入进去？怎么样才能发现机会或者说寻求突破？
孙琦：我们投了挺多的创新项目，我们一会儿讲什么叫创新。我先回答一下这个问题，我们确实投了很多“国内第一”，IVF我们投了韦拓生物，是中国第一家也是目前唯一一家七张证全部拿齐的企业，已经开始在商业化。我们也投了深圳汉诺，也是今年第一家拿证，已经大规模商业化，取得了数亿收入。我是觉得IVF的替代，替代的过程通常会是比较慢，因为临床上输不起。
杨瑞荣：即使拿到证，从临床专家和消费者的角度出发能不能有突破？
孙琦：这个当中有一个前提，我们有政策的助力是非常重要的因素。包括集采，集采这根大棒之下，有很多企业其实不应该受集采影响，他应该受益的，但是资本就绕道走。我看不清影响我就先不碰，这也是投资机构专业深度的考虑。
像IVF这些，第一政治上面一定是正确的。中国生孩子这么大的事，我们的国产化率是零，中国相关耗材100%靠进口，全世界只有三家巨头，现在三家并成两家。这种情况下，尽管商业化依然是一个相对有挑战的过程，尤其是在过去两年疫情当中，但有了政策推手发展就会非常快。
去年1月1日国内的财政部已经发文，三级医院国产设备采购不低于50%。某个科室一分不买国产设备，就让别的科室替你多买国产设备。
二级市场里投资者彼此之间的认知差、窗口期很短。一级市场的认知差、窗口期现在也越来越短。看到一个好赛道，6-9个月后一定卷的一塌糊涂，如果没有一塌糊涂说明你这个赛道有问题。
杨瑞荣：刚刚聊到国产替代的过程中，有很大的一部分机会来自抓住政策的风口。在地缘政治冲突和大国对抗的大环境下，政策有可能是一个长期的方向。在这里面找出这些投资也是一个非常好的机会。
我们回到欧阳超这边，刚刚的话题听听您的见解。
欧阳超：这个话题其实是老调重谈。我20年前做医生的时候这个话题已经在开展了，我的意见是比较悲观。这个话题本身涉及到创新，进口替代这件事情，从资本角度出发我认为是一个长期过程，我估计10年、20年之后仍然还是这样子。
这个问题我会比较尖锐一点，这个涉及到整个国家政治体制、文化，这些东西不是我们个人，甚至某种情况下不是资本圈能够改变的。在大的环境下我认为医学本质上是依赖于所有基础学科的进步而进步的。一百年前看病的方式跟现在看病的方式完全不一样，哪怕我20年前做医生，我同学做主任他们现在已经不一样了，我相信20年之后、50年之后我们作为医生，我们依赖的诊断工具，治疗工具会发生非常大的变化，这是一个持续进步的过程。
如果我们在基础的学科方面很难有重大的创新，在医疗方面不大可能会有真实的创新。我们可能更多的涉及在应用层面，比如说我做一个医生，我有非常多的治疗经验、手术经验，我在医疗器械的领域就是这样。我很多同学，包括在跟交大合作过程当中他们有很多医生有很多应用型的创新。
杨瑞荣：我们看到美国的医疗器械生态圈很成熟，很多创新的东西，包括应用型的技术创新都是从临床医生那里出来的。但是我们看中国初创公司的创办人更多是外企的高管或者投资人的背景，而相对临床的医生非常少。您觉得将来临床医生出来创业会是一个趋势吗？医生创业目前缺失的地方在哪？
欧阳超：临床医生出来创业会有，包括我投资的博锐就是医生出来创业，现在已经做的很好了。这种临床创业的情况是会有的，但目前还很偶然或者很罕见的。
杨瑞荣：将来还是偶然和罕见的吗？
欧阳超：会有，但是很少。医生的发明会有很多，应用型的发明我相信会越来越多。他们会跟资本圈合作，或者说跟产业圈进行合作，并不一定非要自己出来创业，可以跟产业、资本合作，这种方式会比较多。刚刚提到我们原理型的创新，发明新的CT机，完全新的药机制这些我是比较悲观的。
杨瑞荣：国产创新我们以前有过脉诊仪等等，将来可能还会有新的东西。
欧阳超：为什么国产替代这个事情我认为是很漫长的事情，而且不会那么顺利。接着李总提到IVF，这个行业我很熟。我们不说那些比较长周期的领域，或者先进的药之类的。在IVF的领域，辅助生殖里面用到的器械，有两个很简单的东西一个取卵针，一个试管，就这两个东西我调查了一下，临床医生对国产替代，来自国内前三的大的医疗器械公司而且是高质耗材公司的产品，医生非常不喜欢用。进口的取卵针一次性成功，国产的用了几次都失败。还有试管，国产的试管就会有很多东西残留在里面。这两个在IVF里面非常基础用量很大的，而且是属于低质的耗材，到今天为止不合格。
药品也是一样的，高血压药品。集采的这些药品有几个合格的？我作为医生很清楚这里面技术含量的水平，已经是几十年前的技术了。我在诺华制药到今天为止有很多仿制的但就是控制不住血压。
这个领域，我认为在医疗器械的进口替代更多是模仿。我们模仿能力很强，美国有新的技术出现我们马上跟踪，但是我们真的很难到创新，所以我觉得我们现在谈的这是一个长期的事情。
杨瑞荣：欧阳超总从医生和投资人的角度给大家提供了非常好的视角，从投资人的角度要明白一个道理--谁用谁知道。更贴近医生对临床使用的东西是最核心的，再往下才是真正解决患者的问题，患者不通过医生是没法知道怎么去解决问题的。
孙琦：我回应一下欧阳超总。部分同意，但是没有那么悲观。所有的替代都是从不满意开始的，今天已经上市的一家非常大型的医疗设备公司做影像的，一开始卖到医院大家都是用来做科研，后来才用来做体检，后来做门诊，后来做手术重症。临床医生一定是觉得你不好用，好用就慢慢把你往更重症，更重要的场合去用，所有的国产设备，包括医疗之外的其他行业也是这样，慢慢走过来的。
为什么说部分同意？因为底层的创新碰到两个问题，一个是教育，另一个是资金的属性。中国以往的教育是讲全才教育，不鼓励偏才、专才，这几年已经发生变化。我注意到教育部已经在强调培养专采、偏才，鼓励你能够发挥自己的特长。其次资金的属性，以前的资金可能并不鼓励大家投小投早，这两年大家都会这句话投小、投早、投硬科技，政府也鼓励国有资本往前走。
够不够？今天来看肯定不够，所以我说部分同意悲观可以，从今天的现状来看不容乐观，从但长期来看还是有希望的地方。
从今天的器械来讲创新，创新确实大部分都还是在应用层的创新，要扣住三个点，不能为了创新而创新。一是从市场需求出发，二是从临床需求出发，三是从国家需要出发。这三点扣住了，你的创新很大概率会是成功的，但是这个路可能长一点，有的人快，有的人慢。
杨瑞荣：总结来讲，学《毛选》、听欧阳医生临床专家的话，把握这两者投资就好做了。
易琳：我从另外一个角度分享关于这个问题的思考。国产替代我觉得是一个很有意思的话题，我拿我自己投的几个项目来举例。
1. 眼科。我们2017年投了高视医疗，最大做进口眼科高端设备的代理公司。理论上投资人不太投代理公司，德福是第一个跟他接触的投资人，我当时去跟管理层接触的时候，非常喜欢这个管理层，他们把很多外科的设备都研究了一遍，恰恰是发现了眼科这个行业的手术设备是很难国产替代的，所以才选择了这个行业。团队把整个3万眼科医生的平台搭建的非常好，还会定期做很多培训，包括眼科的系统，甚至是还有一些眼视光的诊所等等，高视代理的这些设备很多来自于德国、日本的百年老店，他服务代理的这些公司跟他都是签了20年左右的合同。
正是因为企业跟上游的这种深度的合作，所以他第一时间能够探测到德国、日本的好的投资机会，当有好的企业要出售的时候，他就能很快的买下来。
现在高视在香港上市了，上市前公司并购非常优秀的企业，产品也非常好。下一步他们会在苏州建自己的厂，开始做一些国产化的设备。同时因为过去这二三十年服务他的上游，所以他跟这些企业在国内的注册各方面也非常的有经验，真正实现了把海外带进来再进行国产化这样的一个全流程，这个是我看到的比较特别的一个领域。
我刚刚特别理解李乐宁讲的，我在投了高视以后把国内所有的眼科器械跑了一遍，确实很遗憾，当然最近有几家企业出来还不错，但在过去的几年确实很少，他们在模仿过程中的一些质量，还包括对市场的理解相对还是偏弱，我觉得可能要从这个领域来看，眼科这种，尤其是手术设备对材料和精度的要求非常高的情况之下，要做到国产替代真的需要很长的时间。
2. 口腔。我去年在新三板投了一个企业先临三维，是国内最大的一家做口扫的公司。我们做了口腔的mapping，扫到这个领域的时候看到了这个公司。我发现这个公司非常有意思，它是做工业扫描起家的，扫的都是建筑，只是在医疗领域找到了口腔的应用。它透过自己基础的技术，把口腔扫描的仪器做的越来越便捷，现在三代产品在市场卖的非常好，去年有1.9亿净利润。
这样的企业给了我一个非常大的启发，中国的制造业这么多年在很多的领域包括我们的扫描领域，包括光电领域，很多领域都发展的非常好，这些领域如果在医疗找到应用那就是降维打击，这个逻辑给了我很多启发，我们团队沿着这个逻辑找到了很多其他的优质公司，确实看到一些不错的技术出来。
这些企业的创始人CEO并不是医疗背景，是工科背景的，作为器械行业可以沿着这个逻辑看到更多的一些应用和公司，在我们医疗行业能够找到好的替代的方向。
3.康复。2019年我当时在研究人口老龄化趋势的时候，看到了一个很有意思的行业——康复行业。之前有很多企业在创新做康复的机器人，当真的去理解中国市场的时候，你发现真正的康复在二三线，三四线城市，更多的需求在下面的城市。
杨瑞荣：为什么一线城市没有？
易琳：很多人慕名到一线城市看病，看完病一定会回到自己的家乡恢复。我们当时为什么看康复？因为我们研究了整个中国、美国、日本的康复市场，发现中国的康复产业整体落后别人5-10年，这里一定存在巨大需求。2019年我们当时控股了一家康复公司，医保对很多领域都“控费”，反而是康复的费用还在增加，因为康复科既没有药、也可以帮助提升病床周转率，因此迎合了医院对于药占比，病床周转率的需求。康复产业在过往2016-2019年发生了非常大的变化，翔宇、伟思都上市了，当然还有很多进步的空间，我们投资的这家企业也得到了很好的发展，我们沿着这个思路还在看其他的康复器械的公司。这个领域我们理解国产替代的能力会强很多，因为技术要求没有那么高，因此康复也是一个重要投资方向。
包括最近德福刚刚控股了一家企业惠州华阳，做高端敷料的，企业最初成立源自于高校的技术，开发了全产品线的产品。这个公司在这个领域很难讲国产替代，DRG和DIP有难度，目前没有进医保，所以80%多的市场都在欧美。但是华阳是欧美大部分高端敷料的代工企业和研发企业，因此中国的技术走向世界，也是能够做到的。
德福也在做全球化战略的设计，希望透过像我们投资的这样的企业，把国际化的网络搭建起来，让更多的企业走出去。先临三维60%多的销售都在欧美，销往美国特别多，这是一个很好的突破。
杨瑞荣：我想起了改革开放初期“贸工技”，还有OEM。其实医疗器械在很大程度上就是精密制造和工业相结合非常密切的地方，如果真的能够做到让欧阳医生满意，还是有很大的上升空间。至少在市场上，中国到目前为止还是全世界除了美国之外的最大的单一市场，还是有很多机会可以去尝试。
张一：刚刚听欧阳总和孙总的一番讨论非常有启发，一下子把我拉回到了2020年刚开始做领道的时候，我们就在看医疗机器人的行业，医疗机器人行业非常符合刚刚孙总和欧阳总讨论的话题。当时我们在看一个分体式腔镜机器人的公司，是做达芬奇机器人中国代理销售的一家公司，做的很好也有特色。不过在我们做研究的过程中，FA就过来找我们说他们还有同类型的B、C、D三家公司，都是用过达芬奇机器人的医生，或者是其他细分赛道里面医疗机器人的公司。我们就开始看开始聊，结果很快又来了E、F、G别的公司。短短几周时间，我们收到了十几本做医疗机器人的BP，做腔镜、骨科、肿瘤、神经的百花齐放。在市场上一打听发现市场上同时有40多家医疗机器人公司在同时募资。孙总说一个赛道如果不早投，可能五六个月就会变得非常内卷。我们就在想这一夜突然之间冒出来的非常多不同的企业，可能有些会“标榜”说自己是医生创业、销售创业、科学家创业等，这种情况下该如何判断，如何去投。
杨瑞荣：为什么是“标榜”医生创业？这个不能作假。
张一：是的，但是去具体判断的时候，我们觉得还是得从患者出发。首先是能满足强烈的患者需求，然后再包裹着医生的需求，后面再包裹着企业的研发和生产需求，再包裹着科研创新的需求，这是一层套着一层的需求方式。如果说一个产品出来了之后，是远离临床应用，远离商业逻辑，远离了支付体系的话，我觉得就算他所谓的基础科研有多么的吹上天，可能也并不是一个值得投资的赛道。
另外，我觉得创新不能为了躲避集采而创新，创新是为了让患者用上更安全更有效的器械而创新的。
2020年器械集采始于冠脉支架。当时大家觉得是因为冠脉支架老掉牙，做创新器械的不会被灵魂砍价。后来发现是我们的幻想，神经介入、电生理、起搏器这些技术密集型器械也被集采了，我们才反应过来集采会是一种常态。有的靠冠脉支架发家的企业早已布局了药球、可降级支架，后来又从事研发OCT、IVUS、FFR，后来又做冠脉介入手术机器人。一系列“创新“都是为了把从支架集采中失去的都赚回来。这些公司有没有赚回来我无从考证，但是我看到很多投资人正在远离这类企业，无论一级还是二级市场投资人。
那么这里我就要提到一家真正做到也做好了创新二字的公司，也是我们投资较重的被投企业——同心医疗。一家做全磁悬浮人工心脏的公司，主要是用于治疗晚期心衰。中国每年有2000万心衰的患者，其中200万为晚期心衰。那200万晚期心衰的患者怎么治疗？却只能等每年仅有600颗的心脏器官进行换心手术。这个供给就非常的天差地别：200万对比600颗。所以说人工心脏的出现极大的延长了晚期心衰患者的生存期，提高了他们的生存质量。
在人工心脏领域，国外品牌雅培的Heartmate 3和美敦力的Heartware迟迟没有进入中国，可能觉得中国的支付能力不够强，没有非常成熟的商业保险的环境。而中国传统的心脏领域技术，老一代心室辅助装置实际上会给使用者带来不少的并发症，例如血栓，感染等，而这些并发症有时是致命的。因此，中国急需一个自主的，所谓原研的全磁悬浮人工心脏公司，能够去避免并发症的。我们比较幸运在2020年投入进了同心医疗，他的创始人陈琛博士在2008年就已经回国开始潜心研究磁悬浮的转子力。这里呼应了领道资本的投资逻辑——以患者为导向的投资，且又是一个高壁垒的行业。那么上述的这种创新就不仅仅是应用层面的创新，至于基础研究的创新是需要时间的沉淀的，能像同心医疗一样，能够花12年时间就专心研究全磁悬浮技术应用于左心室辅助系统的还是少数。在这里也分享一个好消息，同心医疗即将申请科创板第五套上市，相信不久会给我们投资人带来不错的收益。
杨瑞荣：在TMT行业的投资人一直会有不同的热点话题，现在ChatGPT出来，又一堆新鲜的话题出来了。医疗器械过了10年还在谈国产替代，我们能不能有一些创新？现在我感觉真正的AI，真正数字化到来，其实给中国其他很多行业都带来了革命性的变化，中国在电动车行业就就实现了对传统的油车行业跨道超越。我们在这里面是不是要思考一下，在大数据、人工智能发展的时代，医疗器械投资是否找到一系列新的跨界融合的机会？
陈龙：我们有一个合作企业，他们做数字化转型，做医疗产业的数字化改造。谈数字化这件事情，最终就是患者获益，最后能变化成患者获益或者消费者获益。我们基金相对投中后期，我们一直关注的都是到最终的成果。
从患者获益最后到商业价值体现，我们相信随着杰出人才不断的递进，不断吸收海外的先进知识，或者我们不断的研发，国家这几年投入了大量的资金在高校、研究院做开发。就像刚刚总结的医疗器械本质上就是一个精密制造业，我们在精密制造业上我们基本上服务全世界——医疗器械将来一定大有可为，做出更多的产出服务于全世界的患者。
李乐宁：中国最大的特点人口基数大，患者基数大，但是医生少。我们有这么庞大患者的基数我们是不缺数据的，我们可以训练出来很多很好的数据模型。在这样的情况下，像刚刚杨总说的，未来可能会在疾病的早诊早筛上面，中国能真正出来一些比较原创性的技术。
欧阳超：我个人认为未来在医疗这方面，医疗大数据化以及医疗的智能化，将是医疗的一个最核心的主流方向，我个人包括我自己的基金非常看好，在这上面肯定是下重注的。
我之所以会得出这样的结论，来自我自己做医生的经验。或者从大家的生活经验出发，为什么看病的时候会找最好的医院——比如说瑞金医院看高血压，中山医院看血管——为什么找中国最好的医院、最好的科室、最好的专家？是因为大的医院里面最好的专家能够接触大量患者的病例。医生在看病或者做手术的时候，一定是根据各种各样的数据，包括检查的数据，包括积累的经验，所有掌握大量的案例在这之间找他的逻辑关系。
人工智能最核心的就是在大量的数据里面寻找逻辑关系，当然这个要非常聪明的人才能找到，我们个人是有限的，大数据和医疗的人工智能基本上可以集合整个行业，或者整个人类的智慧去把其中的关系、逻辑找出来。所以它能带来医疗快速迭代，包括在这个过程中就会产生新的很多治疗方法，新的疾病之间的一个发病的机理。我们可能根本都不知道，可能自己去研究根本不知道，但是机器可能就会在这个过程中发掘拆。这会是一个快速的过程，不能用我们常规经验去平谷，过去20年或者过去100年医学是这样的一个发展历程，未来的10年、50年在这个方向上可能是会有很多不可预测的。今天我们觉得可能会发生一些什么事情，实际20年、30年之后发生的事情不是按照我们的预测做的。
孙琦：医疗器械本身是一个先进制造产业，是一个跨学科、跨材料的产业，涉及机械设计、机电控制、软件算法、医学等等，但是它本身颠覆式的创新很少。医疗器械是渐进式改良式的创新，不像药物的发现具备一定偶然性，医疗器械的创新往往来自于其他领域大的突破。刚刚大家都讲到ChatGPT、AI，这些观点我认同，可能还来的快一些。我们以前道彤历史上投过三家医疗AI，在这当中推动ChatGPT、AI跟医疗的结合。以前是简单的图象识别，以后会是复杂判断。复杂判断方面会出现很多应用，我觉得这个趋势会快。
5-10年的时间里看生物材料，这也是医疗器械所包含的一部分。国家成立了九大实验室，跟医疗直接相关的是材料和人工智能两大实验室，自上而下做了一个顶层设计，就寻着这个做就行了。
易琳：还是通过两个层面来阐述。从中国的实际情况来看，大家能看到人口老龄化的情况，包括现在的出生率，以及医生的从业意愿，将来一定需要依靠AI或者数字化的医疗方式解决。可能年富力强的医生越来越少了，我还是想呼吁一下有志向的人要坚持学医不要放弃，因为担心我老了没有人给我看病。
第二个从数据化来看，数据为根本。中国现在的医疗数据很乱，清洗起来很费劲，数据也不统一，也导致现在很多AI商业化的能力相对比较弱，也希望有优秀的企业能够出来把这摊事拎起来，每一个领域能够把AI商业化做好，作为资本来讲也特别希望这样的龙头企业赶紧跑出来。
张一：刚刚各位讲的都非常有道理，而且涵盖非常全面。我觉得我们对于企业家的要求就是不忘初心，但是我们对我们这些投资人的要求同样也是不忘初心。对于这个赛道还是要追求创新、差异化，还是要有好的国产替代，或者国产原研不断出现，还是要坚守这个赛道不忘初心，始终如一。
杨瑞荣：从我的角度来讲，中国有这么多的人口，这么多的医疗数据，数字化等新技术领域肯定能够产生一些颠覆性的东西。这些颠覆性有可能会创造一系列新的领域，也有可能会摧毁某一些传统的领域，对于我们投资人来讲既要抓住机会，也要提示风险。
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