投中观点：保险PE投资开闸一年 巨资背后鲜有实质进展

        日前有媒体报道称，中国人寿集团旗下上市公司中国人寿(601628.SH, 2628.HK)成为首个获得保监会资格审批的保险公司，正式获得股权投资资格，其投资将不再逐一报送保监会，而是可在监管规定的额度内进行自主选择。此时，距离保监会去年9月份放开保险资金从事未上市企业股权投资已近一年时间。ChinaVenture投中集团按照2010年年底保险行业资产总额计算，预计未来将有2500亿元可用于股权投资，其中，中国人寿集团可投资PE资金规模达到888亿元，平安集团、太平洋保险集团及中国人保集团的可投资规模也均超过200亿元。

　　保险资金PE投资开闸 2500亿元整装待发

　　2010年9月份，中国保监会印发《保险资金投资股权暂行办法》(简称《暂行办法》)，正式放开保险资金参与未上市企业私募股权融资。早在2006年，保监会就已允许保险公司以股权投资方式参与基础设施建设以及参股商业银行;而本次《暂行办法》的出台，则对保险公司参与股权投资的方式及资金规模做出详细规定。至此，保险公司参与PE投资正式开闸。

　　对于保险资金参与股权投资比例，《暂行办法》规定保险公司投资未上市企业股权(含直接投资及间接投资)的账面余额，不高于本公司上季末总资产的5%。按照保监会公布的2010年年末保险行业资产总额50481.61亿元，则保险资金参与PE投资的总额将超过2500亿元。

　　ChinaVenture投中集团对目前已独立成立资产管理公司的10家保险公司(含保险集团/控股公司，下同)2010年年末资产规模进行了梳理，并得出各家公司可用于PE投资的资金规模。其中，中国人寿集团以888亿元居各保险公司之首，其次是平安保险集团和太平洋保险集团，可投资PE资金规模分别达到586亿元和238亿元。此10家保险公司从事股权投资资金总额达到2371亿元。

　　险资PE政策缓慢开闸 保险公司多种尝试

　　按照《暂行办法》规定，保险资金可以直接投资企业股权或者间接投资企业股权，直接投资股权是指保险公司以出资人名义投资并持有企业股权的行为;间接投资股权，是指保险公司投资股权投资管理机构发起设立的股权投资基金等相关金融产品。此前，在国务院及保监会试点政策引导下，保险公司在这两种股权投资方式上也已有所探索。

　　2006年，国务院发布《关于保险业改革发展的若干意见》，提出“开展保险资金投资不动产和创业投资企业试点，支持保险资金参股商业银行”，成为保险公司进行股权投资之滥觞，其后，保监会相继发布《保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法》、《关于保险机构投资商业银行股权的通知》，为保险公司参与股权投资提供了更为详细的政策依据(见表2)。

　　表2中国保险公司股权投资相关政策法规

　　2006年，中国人寿入股广发银行，平安集团于2006、2007年相继入股深圳商业银行、民生银行，其后，人保集团、太保集团、中再集团也相继对未上市商业银行进行股权投资。基础设施方面，2008年6月平安集团旗下平安资产管理公司牵头其他三家保险资产管理公司，发起了“京沪高铁股权投资计划”，这4家公司的母公司作为委托人，将募得的160亿元投资入股京沪高速铁路股份有限公司。

　　对于间接股权投资即投资PE基金，目前仅披露中国人寿集团及平安集团投资过私募股权投资基金，中国人寿投资了渤海产业基金，平安集团则分别投资西部能源股权投资基金及长江产业投资基金。可以看出，目前保险公司所投基金均为具有政府背景的产业基金，目前仍未有纯市场化的PE基金获得保险公司注资(见表3)。

　　表3 中国保险公司股权投资平台及重点案例

　　投资平台趋于多元 团队建设进程不一

　　《暂行办法》提出，参与股权投资的保险公司，其资产管理部门拥有不少于5名具有3年以上股权投资和相关经验的专业人员，开展重大股权投资的，应当拥有熟悉企业经营管理的专业人员。对于保险公司参与PE投资，业界普遍认为专业人才及团队的缺乏是主要瓶颈之一。而对于团队及投资平台的搭建，目前各保险公司进度不一。

　　目前，平安集团依托其“保险、银行、投资”的金融全业务战略，在股权投资方面走的最远，平安信托旗下子公司平安创新资本投资有限公司是目前平安集团主要的股权投资平台，而接受ChinaVenture投中集团调研的平安资产管理公司一位内部人士表示，目前平安创新资本与资产管理公司拥有同一支股权投资团队，团队规模在50人以上。

　　中国人寿集团也在其资产管理公司之外另设了投资平台——国寿投资控股有限公司，公开信息显示，该公司是中国人寿集团旗下的专业另类投资公司，业务范围涵盖股权投资、不动产投资、养老养生投资及资产管理等领域。人保集团则成立了人保资本投资管理有限公司，作为旗下专门对系统内外的保险及非保险资金开展直接股权投资、债权投资等非交易业务的专业化运作平台。

　　其他保险公司目前则均以旗下资产管理公司作为股权投资平台，多数已设立股权投资团队。如太平洋资产管理公司设有一支超过10人规模的股权投资团队;泰康资产管理有限公司设有非上市股权投资部，其业务包括收购兼并、战略投资、成长性和财务性投资等多个方面;太平资产管理公司的项目投资业务设有“股权投资计划”，是以发起股权投资计划或直接投资等方式投资未上市企业股权。

　　此外，中再资产、新华资产、华泰资产等公司也均设有股权投资业务，但目前并未设置独立的股权投资部门，而是作为创新业务部或者综合投资部门的一部分。对于团队搭建，接受ChinaVenture投中集团调研的上述公司人士表示，在资产管理公司之外，保险公司内部还设有股权投资团队，在分工方面，保险公司方面团队进行项目挖掘并做投资决策，而资产管理公司团队则提供技术支持。

　　4月20日，中国保监会发布“关于调整《保险资产管理公司管理暂行规定》有关规定的通知”，有关涉及保险资产管理公司设立分支机构的规定，调整为“保险资产管理公司设立子公司，从事专项资产管理业务，由保监会依据有关法律法规研究制定。”这意味着今后保险资产管理公司将可以设立自己的子公司，此举或将允许保险资产管理公司在旗下设立专门的股权投资平台。

　　间接投资或成主流趋势 小型险企渴望变身GP

　　面对直接投资与间接投资两种不同投资方式，各保险公司也有不同的选择。对于平安集团、中国人寿集团、中国人保集团等具有丰富投资经验以及完备投资团队的公司而言，直接投资是其首要选择，尤其是平安集团在“全金融”体系下，可灵活应对保险资金投资的政策限制，目前直接投资活动十分活跃，每年投资案例在10起以上。

　　对于直接投资的投资策略，各保险公司的选择基本上趋于一致，即倾向于消费品、基础设施建设、能源、制造业、医疗等行业的成熟企业，其投资方式多是上市前投资或者并购整合相关投资。不过，《暂行办法》对保险公司投资策略有明确的规定：“产业处于成长期、成熟期或者是战略新型产业，或者具有明确的上市意向及较高的并购价值”，“不得投资高污染、高耗能、未达到国家节能和环保标准、技术附加值较低等企业股权”，“直接投资股权仅限于保险类企业、非保险类金融企业和与保险业务相关的养老、医疗、汽车服务等企业的股权。”因此，采取间接投资方式将是摆脱行业限制的有效手段。另外，资产规模相对较少的保险公司出于风险控制的考虑，也更倾向于间接投资。中再资产管理公司人士即表示，考虑到再保险资金特点，其投资主要考虑风控，因此更倾向于间接投资;对所投资基金的选择，也将主要倾向于成熟基金，其中母基金会是相对理想的选择，但目前国内可选择的基金数量有限。

　　此外，一些受访保险公司内部人士也表示，保监会层面也较为鼓励间接投资方式，因此，对于多数保险公司而言，预计未来间接投资将是其参与PE市场的主流方式。

　　对于保险公司投资PE基金，《暂行办法》要求基金管理公司注册资本不得低于1亿元、管理资金余额不得低于30亿元;具有10名相关专业人员;退出项目不少于3个;基金规模不得低于5亿元且保险公司认购不得超过20%;不得投资创业、风险投资基金;不得投资设立或者参股投资机构。以此标准来看，目前国内PE市场上可供保险公司选择的基金数量较为有限。

　　因此，目前一些保险公司也开始探索以基金管理者的角色参与PE投资，即保险公司作为GP发行股权投资产品(基金)，进而突破其股权投资资金规模占总资产5%的限制。2008年，平安集团等4家保险资产管理公司首次采用了股权投资计划模式投资京沪高铁，并有其他三家保险公司参与认购，其计划即具有一定的基金属性;但之后并未出现其他此类模式的尝试，保监会对于保险公司发行股权投资类金融产品也并未表达明确态度，因此多数公司仍处于观望阶段。

　　对于一些资产规模较小的保险公司而言，如果不能作为GP发行产品，其投资空间将十分狭小，比如本次排行榜中资产规模最小的华泰保险，其可用于股权投资的资金仅有7亿元。接受ChinaVenture投中集团调研的华泰资产管理公司一位内部人士即表示，希望通过发行股权投资产品参与投资。据了解，华泰资产市场化程度较高，其受托管理的资产规模，仅有1/3来自华泰保险内部，其他2/3 来自第三方。因此，以GP身份参与股权投资对其意义重大。

　　然而，由于《暂行办法》规定保险公司“不得投资设立或者参股投资机构”，因此目前来看保险公司变身GP的可能性极小。

　　直投监管进一步放开 PE市场格局影响有限

　　ChinaVenture投中集团的调研显示，开闸一年后保险资金PE投资进展仍相对缓慢。由于保监会对参与PE投资的保险公司资产规模、末偿付能力充足率等有严格要求，还未有企业正式获得保监会“放行”。保险公司的股权投资均须通过“一事一议”方式，逐一报送保监会审批备案，导致投资效率受到极大影响。而此次中国人寿通过保监会的资格审核后，则可在监管规定的额度内进行自主评估和自主选择。不过，对于一些资产管理公司关心的GP身份问题，此次PE牌照并未涉及，因此目前保险公司仍限于直接投资或作为LP投资基金。

　　对于保险资金股权投资开闸对PE市场的影响，ChinaVenture投中集团分析认为，尽管保险资金可投资于PE的资金总额高达2500亿元，但由于其直接投资与间接投资仍有行业、规模等诸多限制，因此对国内PE行业竞争格局暂无实质性影响。不过，参考近年券商参与PE投资的政策监管走向，保险资金参与PE的步伐也在逐渐加快，并有可能在未来2-3年内放行保险公司从事PE基金募集。规模庞大的保险资本未来能否在国内PE行业占据一席之地，将取决于决策机制、投资效率、风控水平与团队激励等市场化因素。

　　附：相关报告

　　《FOF将成国内保险资金参与PE投资主要渠道》

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