2024年，中国股权投资市场正在经历“漫长的季节”：长长的隧道、远远的微光、和一群在雪夜匆匆赶路的旅人。这是一个“争议多，少共识”的阶段，坎坷崎岖、刺骨寒风是季节的底色。
在今年一季度，杨晓磊调研了50家头部机构，得到的反馈难言乐观：行业普遍认为没有Beta，甚至进入“负Beta时代”；IPO退出进入困难模式；大部分机构开始降本增效、优化裁员……
但在凌冽的寒风中，依然需要砥砺前行。市场没有比现在更需要理想主义的时候了，也没有比现在更需要创造过历史、书写过历史的人，继续留在牌桌上的时候了。投中信息首席执行官杨晓磊表示，中国的科技创新、产业升级、社会就业等都与风险投资密切相关、休戚与共。即使面临前所未有的挑战，也不能没有风险投资，不能没有风险投资人。
风险资本是最聪明的资本、最长情的资本、更是最坚韧的资本。勇敢者将从错综复杂的迷宫中凯旋。
5月8日，在由投中信息和投中网主办的“2024中国投资年会”上，投中信息首席执行官杨晓磊发表题为“漫长的季节”的主题演讲。
以下为现场演讲实录，由投中网进行整理：
尊敬的陈区长、尊敬的黄市长，各位现场的嘉宾朋友们，大家上午好！我是投中信息的杨晓磊，代表主办方向大家莅临表示非常的感谢。
这是我们举办的第18届投资年会，18年弹指一挥间，这18年是中国私募股权发展波澜壮阔的18年。今天回头看，我觉得去年的此时在这里分享的判断可能是对的，也就是2023年是行业遇到重大挑战、挫折和转折的一年，在这里给大家汇报一下我们的一些观察。
今年年会的Slogan是“不响不辍”，来自于去年的一部大热剧叫《繁花》，王家卫指导的，讲的是90年代的上海，一个年轻人小人物抓住时代的机遇走向成功，改变自己命运的故事。
我今天的主题叫做《漫长的季节》，同样是90年代的故事，也是去年的大热剧，讲的是东北的故事，讲的是一个人、一群人、一代人遇到困境该如何面对的故事，想表达的是一旦有一天生活变成一片废墟，或者有一天发现自己被困在废墟里，要爬起来继续前行。
今天的封面还是用ChatGPT和Midjourney做的，今天给它的主题词是长长的隧道、远处的微光，一个人艰难地行走，想描述的是今天这个行业的机遇和行业的困境。
我们先看一看宏观的数据，借由各种政治理由，美国持续和中国做脱钩，对中国企业做施压，这些老生常谈，不多讲。近期我们听到最多的事是美国尝试着封禁Tiktok，美国前财长姆努钦，要做一个财团，把Tiktok以低成本、低代价收购掉，把舆论工具和流量工具掌握在手里。但另外一方面，中国在持续开放方面做了很大的努力，前段日子马斯克来到中国交流，来中国和领导会晤，会晤后拿到了特斯拉的数据安全绿牌，隔夜特斯拉大涨接近1000亿美金。
中国的GDP占美国以及世界GDP的走势，2018年、2021年、2023年随着中美贸易摩擦，中国对美国的GDP、对全球的GDP在2018年达到高点，2019年开始下降，随着疫情的到来，由于我们的疫情管控能力和水平确实不错，所以对于美国的GDP再次走高。到了2021年前后再次下行，一直下行到今天。
这背后有几个因素：
第一，全球放开，中国疫情在放开的步伐上略微慢了。
第二，美国加息，全球的资本向美国流动。
第三，美国持续推进脱钩。
第四，汇率的变化。
这对市场的主体影响是什么？情况不是很好。我们看得到注销的企业量逐年攀升，灰色是注销的，蓝色是新注册的，注销企业占注册企业的比例从2019年开始持续维护在高位，失信人、法拍房到去年年底达到新高。前段时间，媒体报道由于失信人过高，甚至产生了一个职业叫“背债人”，这是今天市场普遍遇到的情况。
再看一看全球和中国一级市场非常相关的二级市场表现，这是全球主要经济体的GDP与股票收益率的情况，这边用的是综合指数，横轴是GDP的增长，纵轴是收益率的情况。
2023年我们能看到那个指标Highlight，中国（大陆地区、香港地区）都是在水位以下的，美国、日本的整体收益率还是比较高。这里比较特别的是印度，印度属于双高，收益率不错，GDP增长也不错，这里面主要的因素是印度吃了政治的红利，中美贸易战关系的政治红利、俄乌战争的政治红利等。全球股票市场表现不佳，中国是为数不多比较低迷的，和中国相关的比如上证、深证和香港指数（都在下降）。
美股除了信用体系之外，在流动性上，上市公司的创造能力上还是值得研究的。除此之外，它也实现了很好的企业本身的流动管理，没有采用行政性的暂停发放，而是大进大出的上市退市模式，有效地保障了市场的健康发展。我们看这些数据，有些年份甚至退市的企业数量比上市的企业数量还要高，有效地利用了资本市场的功能，就是流动性定价。
在这样的土壤下产生了一批富可敌国的企业，比如随着加息风险资金的偏好、AI的概念上涨的“当红炸子鸡”英伟达已经走到了今天的规模，大概六年市值增长了8倍多。再看看A股市场表现怎么样，我们用了一个数据是“北向资金”，北向资金一直被各媒体形容为“聪明的钱”，从2018年底到今天基本是持续流出的，很悲观。
回到一级市场，整体高利率环境下，资金的风险偏好是大幅降低的，因为无风险收益率增加了。对比十年期的美债，总体的绩效表现，尤其是涉及流动性的DPI指标，横向比VC的Benchmark，其实远超过VC的业绩基准。在这种情况下，一级市场的募资会越来越难，这种产品已经不是短期投资人的优选，反映在持续的数据上能看到“双降”，无论是中国的、美国的种种因素下，长钱，尤其对负债管理的长钱，对于整个行业的偏好是降低的，对于一级市场的投资是没有任何动力。
美国的VC/PE市场也不太好，投退规模大幅降低。2019—2024年的美国VC/PE退出情况，曲线非常惊悚。
作为直接融资通道，股权市场在政策上、呼吁上还是鼓励的，举个例子。作为市场的风向标，全国社保在政策上加大了配置一级市场的力度，效果上还需时间评估，毕竟社保关注保值增值，而眼下这个市场的情况，流动性跟社保收益目标不完全匹配。
这两年国内的主要玩家活动也少了，也没有那么热络了，左侧是投资的数量，从2010年开始到今天大幅下滑；右侧是退出情况，也在缩水。
所有因素堆叠在一起，使得中国的玩家结构发生了很大迁移，从2016年到今天，蓝色是国资在头部玩家的占比，深蓝色是外资带着海外经验的美元VC在中国玩家的占比，实际市场越来越不市场化了。 以上是汇报的偏宏观的。
3、4月份延续了去年的春季调研，走访了大概近50家的头部机构，围绕着行业关心的话题做了访谈。去年跟大家汇报的时候提到市场还是比较乐观的，今天总体基调是“宏观上整体悲观，微观走平或走低”，争议比较多，没有什么共识。
相对乐观的不到10%，50家中可能只有5家比较乐观。并且有个原则，我们认为这次走访和调研实际拿到的结论是有偏差的，因为这50家还属于行业中很头部的50家，所以结论会比行业的真实情况更乐观一点。
先Po一张大比例有共识的图，围绕着VC金融工具本土化，市场主要问题，宏观上是否还有beta、IPO市场趋势、并购市场投入、回购、是否降本增效、对市场变化自身如何调整等问题进行了访谈，大体上结论有这么多：
一是VC工具已经非常本土化了，很有中国特色了。但也有一部分人认为这个工具本身是非常第一性的，没有必要再做改造，或者改造之后就可能失效了。
二是市场中主要的问题有三个：1.政策；2.国资的自身矛盾，涉及到今天LP要批量退出，因为国资从2014年开始到今天基本进入了退出期，一方面有合规的要求，要求清算，另一方面有处置案例。在这中间怎么找到真实的实物资产配置处置因素的免责规则，投资价值之间如何平衡，值得思考。3.市场的不确定性，大家都不笃定这个市场还是上行市场。投资是否围绕着先进、领先、收入和利润之间的平衡，怎么做？大家今天没有共识了，意味着对企业来说后续融资一定会难度加大了，因为没有共识，没人结伴。
三是普遍认为行业没有Beta了，今天进入“负Beta时代”，如果有中国人的勇敢、勤奋可能算其中之一，未来机会多在结构性机会。
四是IPO退出，看得出来大家绝大多数都是悲观的。去年调研时有投资人提到2023年看且只看有A股IPO机会的项目，今年我再见到的时候，人已经非常闲适，躺了。被动闲适从今年春节就开始了。从今年春节开始到今天，还没有任何项目得到受理，IPO市场基本处于暂停状态，各板的标准也在调整，只有等到锤子落下之后才能看如何应对。
五是并购市场的黄金时代来了，但实际上都摸不到头绪，中国并购市场存在的问题太多了，文化问题、玩家问题、定价问题、职业经理人群体、杠杆、退出通道、政策等都限制并购市场是否到来。
六是精力分配主要投在流动性管理上。
七是流动性管理使得回购变成了被提到最多的话题，推到非常重要的位置上，为了应对外部变化，50家头部机构绝大多数开始做降本增效的工作，优化或裁员。
八是所有人都认为S基金救不了中国，救不了中国的VC/PE市场，S基金就是一个产品，大家不要指望S基金能解决什么问题。
围绕着募、投、退做2023、2024年的对比，从结论上看，中国一级市场一点都不长情，特别不长期。两年之间的切换是如此迅速，这个市场被政策折腾得左右横跳，上蹿下跳的。
去年整体乐观情绪要浓厚一点，今天看就很悲观了，并且不分币种，不分所有制。从做大基金到控制基金规模，从投早投小投科技开始充分考虑被投的利润、收入，应对市场下行，到IPO政策调整等等，今年调研结论简直是去年调研结论的反面。
怎么来的呢？从2022年开始，科技部、财政部做联合发文，引导“投早、投小、投科技”，各地方政府在逐级放大，通过各种办法把政策性资金导向早、小、科技型企业，各级政府的引导基金层出不穷。加上上交所科创板的“五套标准”，全面注册制、科技企业融资等政策促使着行业增速提升，科技型企业从A轮到B轮融资时间大幅缩短，已经缩短到一年，大量有科技含量，但是不一定有收入，甚至技术路径可能都不对的企业也拿到了钱，这是政策催生的结果。
在政策引导下的“吹泡泡”行为，在IPO政策大转弯的情况下，一起破灭。从去年“827新政”到今年重新调整上市标准，从开年的零售类不停地撤单，一切让整个行业消化库存变得更加困难。
去年证监会又发布了“征求意见稿”，围绕着合格投资人标准提升、强制清算等方面征求意见。
不论是科技部、财政部、证监会出的每一个政策，今天回头看都是解决那个时下的问题，并且都是有针对性的。但这些东西放在一起，对行业形成了较为负面的影响。
去年随着股指的下跌，行业遇到的主要问题是赚钱效应不好，但今天已经到了流动性不足，形成“双杀”。
在经济学领域把这件事情叫做“合成谬误”，微观上看起来都对，但宏观上捏合在一起就不那么对了，给一个行业造成了很大的冲击。
今天这个行业最大的问题是什么？是去库存、去库存，还是去库存。对于高度依赖IPO市场的中国VC和PE市场，高库存、低流动性，加上赚钱效应不佳，基本等同于经济通缩，经济学意义上的“癌症”。
对岸的美国市场是怎么做的呢？他们去库存的方法从2001年互联网泡沫开始，就不再以IPO退出为主。
并购退出为存量资金和存量资产提供了巨大的流动性，到2021年已经接近了IPO退出的8倍。并且从数据来看，美国VC对于IPO项目的渗透率并不高，对比来看中国的市场大概接近六成、七成，科创板也有八成的渗透率，说明什么？说明中国的VC/PE的管理人已经很努力、很卷了。
中国的并购市场怎么样？我们用的题目叫“科技并购活跃”，这是我们能够从并购市场中看到的唯一亮点。总量基本还是很惨淡的，只是在今天的主题下，科技占比还是高的，这也不是什么新鲜事，当年游戏占比也挺高的，文娱占比也挺高，只是一个时间点内的一个题材，并没有解决行业问题。
这是对于年份的判断，2024年中国的年份怎么样？从募资上肯定更难了，投资上普遍认为还是有结构性机会的，因为这个行业通缩了，通缩了钱就有购买力了。从业者的方面，大家都判断未来会有越来越少的管理人，对于今天持币入场、带资进组的投资人来说，他没有库存压力的情况下还是一个很好的强买方市场。
今年结构性机会在哪？去年是科技创新，今天更具象，就是科技如何出海、制造业如何出海、供应链如何出海，AI对产业的改造等等。数据也能部分支持这个观点，中国的优秀企业加速在海外投资，比如中国已经成为沙特阿拉伯最大的绿色投资国。
刚才提到管理人，管理人确实在去库存，从2021年高点开始连年下降，现在清退数量远大于注册数量，大家应该有感受。同时12000家机构中有大量不活动，处于处置资产状况的管理人。实际上中国活跃的、有效的投资人可能就这么大几百家。
看看我们遇到的困境，美国LP回避全球第二大经济体的市场。美元头部VC跟我们讲，他们可能在2024年下半年和2025年初开始募资，他们最乐观的估计是美国LP能回来1/4差不多。今年数据这么惨淡的主要原因是，今天美元VC们普遍在去年没有募资。
这是两个实际的案例，一个是加州养老金，一个是加州教师退休基金，在中国的配置降幅。
人民币的LP出手也是下降的，国资LP出手数量占总体LP的大概23%。整体金额上我们大概算了一下，国资独资占LP总量的45%，国资控股接近60%，再算上国资参股的可能接近八成。也就是说今天这个LP市场真是一个结构化市场，不是市场化的结构化市场，而以国资为主的结构化市场。
以上汇报了这么多，我们想拿各种证据证明什么？证明今天的行业遇到了前所未有的挑战，2013年我们刚入行的时候IPO堰塞湖，2015年股灾，都没有形成那么大的影响，原因很简单：那个时间点这个市场的库存并不高。
在2014年双创，到后面的科创板、注册制，这些政策引导了一级市场发展。市场已经形成大量的资金和资产的沉淀，并且在过去这么多年对中国科技创新起到了巨大的作用。
另外，一组数据显示，VC投资对于就业有重要的带动作用，我们讲社会效益，除了赚钱，社会效益非常好，不是政策性的，而是市场自发有为。VC是少数派、死多投，没有比VC更好的创业合作伙伴了。T0年到第一年、第二年、第三年，拿到融资和没有拿到融资企业的雇员增长情况差异非常显著。
今天市场的困境又导致很多GP去库存。很多人聊中国的GP太多了，这不是良性市场，应该去库存。但这里有一个很大的问题，我们只是因为基于合规的要求让GP浮出水面了。而美国的数据显示，美国有大量的不在水面上的天使投资人，这个数据自2014年，大概维持在17-30万之间震荡，有大量的企业是从天使投资人拿到钱的，天使投资本身这个概念是从美国过来的，过去十年国内基本上由VC承担这个角色。
我们想说什么？目前这种糟糕的状况，让中国很多科创企业，比如医疗企业是一个灭顶之灾。两年前，华平魏臻先生在这里分享，中国医疗领域的进步其实有赖于过去35万在全球各地医疗企业做高管和科学家的人回国创业。如果中国的GP真的去库存了，这些35万的医疗科学家们谁来支持他们？我们提到这个最糟糕的情况，可能也是因为共情，这12年间看到了行业的起起伏伏，因为共情也放大了情绪、放大了趋势，因为大家身处其中。
朱啸虎先生在接受投中网采访的时候，他讲到不要下牌桌，引起了强烈的反响，也引起了很多争论。有些人很认同这句话，审视手里的牌要不要下牌桌，有些人在抱怨说桌子已经没了。这都没有关系，下行的市场里面我们肯定提倡和解，不提倡死磕。每个人都有做好人生权利选择的机会，作为一个三方公司，我们只是想呼吁在看牌、看环境、看市场的同时，看看自己的内心，看看由大家创造的这个市场。这个市场是过去30年一砖一瓦搭起来的。今天市场上还有名字的投资人们，每一个基本上都是靠制造一架波音747的巨大资金投喂出来的。
今年调研这50多家机构，至少五位投资人跟我表达了想离场的打算，这是非常可惜和可悲的状况。这些人离场会带走经验，带走过去的沉默成本，会带走资源，更重要的是他们如果离场了会带走信心。现在的市场需要过去实践过、创造过历史、书写过历史的人，继续坚持在这个市场里面，为市场继续做出贡献。
我们非常希望政府、监管能重视一级市场，善待一级市场，倾听一级市场的声音。我们这个国家、我们这个市场里面每一个企业和这个市场都是一体的，息息相关的，支持风险投资其实就是支持科技创新、支持企业、支持就业。中国不能没有风险投资，中国也不能没有风险投资人，这个时代需要在场的所有风险投资人们一起努力，留在这个市场里面。
希望明年这个时候大家还来到这里，能从错综复杂的局面中走出来，可以安安全全走出迷宫，开开心心地回顾。我们相信从监管到政策，可以重新审视市场、支持市场。
最后，再次感谢大家的到来，希望这三天大会、小会、研讨会、十问环节，能给各位来的嘉宾带来一些收获，谢谢大家！
投中信息杨晓磊：中国不能没有风险投资，也不能没有风险投资人
“勇敢者将从错综复杂的迷宫中凯旋。”
2024年，中国股权投资市场正在经历“漫长的季节”：长长的隧道、远远的微光、和一群在雪夜匆匆赶路的旅人。这是一个“争议多，少共识”的阶段，坎坷崎岖、刺骨寒风是季节的底色。
在今年一季度，杨晓磊调研了50家头部机构，得到的反馈难言乐观：行业普遍认为没有Beta，甚至进入“负Beta时代”；IPO退出进入困难模式；大部分机构开始降本增效、优化裁员……
但在凌冽的寒风中，依然需要砥砺前行。市场没有比现在更需要理想主义的时候了，也没有比现在更需要创造过历史、书写过历史的人，继续留在牌桌上的时候了。投中信息首席执行官杨晓磊表示，中国的科技创新、产业升级、社会就业等都与风险投资密切相关、休戚与共。即使面临前所未有的挑战，也不能没有风险投资，不能没有风险投资人。
风险资本是最聪明的资本、最长情的资本、更是最坚韧的资本。勇敢者将从错综复杂的迷宫中凯旋。
5月8日，在由投中信息和投中网主办的“2024中国投资年会”上，投中信息首席执行官杨晓磊发表题为“漫长的季节”的主题演讲。
以下为现场演讲实录，由投中网进行整理：
尊敬的陈区长、尊敬的黄市长，各位现场的嘉宾朋友们，大家上午好！我是投中信息的杨晓磊，代表主办方向大家莅临表示非常的感谢。
这是我们举办的第18届投资年会，18年弹指一挥间，这18年是中国私募股权发展波澜壮阔的18年。今天回头看，我觉得去年的此时在这里分享的判断可能是对的，也就是2023年是行业遇到重大挑战、挫折和转折的一年，在这里给大家汇报一下我们的一些观察。
今年年会的Slogan是“不响不辍”，来自于去年的一部大热剧叫《繁花》，王家卫指导的，讲的是90年代的上海，一个年轻人小人物抓住时代的机遇走向成功，改变自己命运的故事。
我今天的主题叫做《漫长的季节》，同样是90年代的故事，也是去年的大热剧，讲的是东北的故事，讲的是一个人、一群人、一代人遇到困境该如何面对的故事，想表达的是一旦有一天生活变成一片废墟，或者有一天发现自己被困在废墟里，要爬起来继续前行。
今天的封面还是用ChatGPT和Midjourney做的，今天给它的主题词是长长的隧道、远处的微光，一个人艰难地行走，想描述的是今天这个行业的机遇和行业的困境。
我们先看一看宏观的数据，借由各种政治理由，美国持续和中国做脱钩，对中国企业做施压，这些老生常谈，不多讲。近期我们听到最多的事是美国尝试着封禁Tiktok，美国前财长姆努钦，要做一个财团，把Tiktok以低成本、低代价收购掉，把舆论工具和流量工具掌握在手里。但另外一方面，中国在持续开放方面做了很大的努力，前段日子马斯克来到中国交流，来中国和领导会晤，会晤后拿到了特斯拉的数据安全绿牌，隔夜特斯拉大涨接近1000亿美金。
中国的GDP占美国以及世界GDP的走势，2018年、2021年、2023年随着中美贸易摩擦，中国对美国的GDP、对全球的GDP在2018年达到高点，2019年开始下降，随着疫情的到来，由于我们的疫情管控能力和水平确实不错，所以对于美国的GDP再次走高。到了2021年前后再次下行，一直下行到今天。
这背后有几个因素：
第一，全球放开，中国疫情在放开的步伐上略微慢了。
第二，美国加息，全球的资本向美国流动。
第三，美国持续推进脱钩。
第四，汇率的变化。
这对市场的主体影响是什么？情况不是很好。我们看得到注销的企业量逐年攀升，灰色是注销的，蓝色是新注册的，注销企业占注册企业的比例从2019年开始持续维护在高位，失信人、法拍房到去年年底达到新高。前段时间，媒体报道由于失信人过高，甚至产生了一个职业叫“背债人”，这是今天市场普遍遇到的情况。
再看一看全球和中国一级市场非常相关的二级市场表现，这是全球主要经济体的GDP与股票收益率的情况，这边用的是综合指数，横轴是GDP的增长，纵轴是收益率的情况。
2023年我们能看到那个指标Highlight，中国（大陆地区、香港地区）都是在水位以下的，美国、日本的整体收益率还是比较高。这里比较特别的是印度，印度属于双高，收益率不错，GDP增长也不错，这里面主要的因素是印度吃了政治的红利，中美贸易战关系的政治红利、俄乌战争的政治红利等。全球股票市场表现不佳，中国是为数不多比较低迷的，和中国相关的比如上证、深证和香港指数（都在下降）。
美股除了信用体系之外，在流动性上，上市公司的创造能力上还是值得研究的。除此之外，它也实现了很好的企业本身的流动管理，没有采用行政性的暂停发放，而是大进大出的上市退市模式，有效地保障了市场的健康发展。我们看这些数据，有些年份甚至退市的企业数量比上市的企业数量还要高，有效地利用了资本市场的功能，就是流动性定价。
在这样的土壤下产生了一批富可敌国的企业，比如随着加息风险资金的偏好、AI的概念上涨的“当红炸子鸡”英伟达已经走到了今天的规模，大概六年市值增长了8倍多。再看看A股市场表现怎么样，我们用了一个数据是“北向资金”，北向资金一直被各媒体形容为“聪明的钱”，从2018年底到今天基本是持续流出的，很悲观。
回到一级市场，整体高利率环境下，资金的风险偏好是大幅降低的，因为无风险收益率增加了。对比十年期的美债，总体的绩效表现，尤其是涉及流动性的DPI指标，横向比VC的Benchmark，其实远超过VC的业绩基准。在这种情况下，一级市场的募资会越来越难，这种产品已经不是短期投资人的优选，反映在持续的数据上能看到“双降”，无论是中国的、美国的种种因素下，长钱，尤其对负债管理的长钱，对于整个行业的偏好是降低的，对于一级市场的投资是没有任何动力。
美国的VC/PE市场也不太好，投退规模大幅降低。2019—2024年的美国VC/PE退出情况，曲线非常惊悚。
作为直接融资通道，股权市场在政策上、呼吁上还是鼓励的，举个例子。作为市场的风向标，全国社保在政策上加大了配置一级市场的力度，效果上还需时间评估，毕竟社保关注保值增值，而眼下这个市场的情况，流动性跟社保收益目标不完全匹配。
这两年国内的主要玩家活动也少了，也没有那么热络了，左侧是投资的数量，从2010年开始到今天大幅下滑；右侧是退出情况，也在缩水。
所有因素堆叠在一起，使得中国的玩家结构发生了很大迁移，从2016年到今天，蓝色是国资在头部玩家的占比，深蓝色是外资带着海外经验的美元VC在中国玩家的占比，实际市场越来越不市场化了。 以上是汇报的偏宏观的。
3、4月份延续了去年的春季调研，走访了大概近50家的头部机构，围绕着行业关心的话题做了访谈。去年跟大家汇报的时候提到市场还是比较乐观的，今天总体基调是“宏观上整体悲观，微观走平或走低”，争议比较多，没有什么共识。
相对乐观的不到10%，50家中可能只有5家比较乐观。并且有个原则，我们认为这次走访和调研实际拿到的结论是有偏差的，因为这50家还属于行业中很头部的50家，所以结论会比行业的真实情况更乐观一点。
先Po一张大比例有共识的图，围绕着VC金融工具本土化，市场主要问题，宏观上是否还有beta、IPO市场趋势、并购市场投入、回购、是否降本增效、对市场变化自身如何调整等问题进行了访谈，大体上结论有这么多：
一是VC工具已经非常本土化了，很有中国特色了。但也有一部分人认为这个工具本身是非常第一性的，没有必要再做改造，或者改造之后就可能失效了。
二是市场中主要的问题有三个：1.政策；2.国资的自身矛盾，涉及到今天LP要批量退出，因为国资从2014年开始到今天基本进入了退出期，一方面有合规的要求，要求清算，另一方面有处置案例。在这中间怎么找到真实的实物资产配置处置因素的免责规则，投资价值之间如何平衡，值得思考。3.市场的不确定性，大家都不笃定这个市场还是上行市场。投资是否围绕着先进、领先、收入和利润之间的平衡，怎么做？大家今天没有共识了，意味着对企业来说后续融资一定会难度加大了，因为没有共识，没人结伴。
三是普遍认为行业没有Beta了，今天进入“负Beta时代”，如果有中国人的勇敢、勤奋可能算其中之一，未来机会多在结构性机会。
四是IPO退出，看得出来大家绝大多数都是悲观的。去年调研时有投资人提到2023年看且只看有A股IPO机会的项目，今年我再见到的时候，人已经非常闲适，躺了。被动闲适从今年春节就开始了。从今年春节开始到今天，还没有任何项目得到受理，IPO市场基本处于暂停状态，各板的标准也在调整，只有等到锤子落下之后才能看如何应对。
五是并购市场的黄金时代来了，但实际上都摸不到头绪，中国并购市场存在的问题太多了，文化问题、玩家问题、定价问题、职业经理人群体、杠杆、退出通道、政策等都限制并购市场是否到来。
六是精力分配主要投在流动性管理上。
七是流动性管理使得回购变成了被提到最多的话题，推到非常重要的位置上，为了应对外部变化，50家头部机构绝大多数开始做降本增效的工作，优化或裁员。
八是所有人都认为S基金救不了中国，救不了中国的VC/PE市场，S基金就是一个产品，大家不要指望S基金能解决什么问题。
围绕着募、投、退做2023、2024年的对比，从结论上看，中国一级市场一点都不长情，特别不长期。两年之间的切换是如此迅速，这个市场被政策折腾得左右横跳，上蹿下跳的。
去年整体乐观情绪要浓厚一点，今天看就很悲观了，并且不分币种，不分所有制。从做大基金到控制基金规模，从投早投小投科技开始充分考虑被投的利润、收入，应对市场下行，到IPO政策调整等等，今年调研结论简直是去年调研结论的反面。
怎么来的呢？从2022年开始，科技部、财政部做联合发文，引导“投早、投小、投科技”，各地方政府在逐级放大，通过各种办法把政策性资金导向早、小、科技型企业，各级政府的引导基金层出不穷。加上上交所科创板的“五套标准”，全面注册制、科技企业融资等政策促使着行业增速提升，科技型企业从A轮到B轮融资时间大幅缩短，已经缩短到一年，大量有科技含量，但是不一定有收入，甚至技术路径可能都不对的企业也拿到了钱，这是政策催生的结果。
在政策引导下的“吹泡泡”行为，在IPO政策大转弯的情况下，一起破灭。从去年“827新政”到今年重新调整上市标准，从开年的零售类不停地撤单，一切让整个行业消化库存变得更加困难。
去年证监会又发布了“征求意见稿”，围绕着合格投资人标准提升、强制清算等方面征求意见。
不论是科技部、财政部、证监会出的每一个政策，今天回头看都是解决那个时下的问题，并且都是有针对性的。但这些东西放在一起，对行业形成了较为负面的影响。
去年随着股指的下跌，行业遇到的主要问题是赚钱效应不好，但今天已经到了流动性不足，形成“双杀”。
在经济学领域把这件事情叫做“合成谬误”，微观上看起来都对，但宏观上捏合在一起就不那么对了，给一个行业造成了很大的冲击。
今天这个行业最大的问题是什么？是去库存、去库存，还是去库存。对于高度依赖IPO市场的中国VC和PE市场，高库存、低流动性，加上赚钱效应不佳，基本等同于经济通缩，经济学意义上的“癌症”。
对岸的美国市场是怎么做的呢？他们去库存的方法从2001年互联网泡沫开始，就不再以IPO退出为主。
并购退出为存量资金和存量资产提供了巨大的流动性，到2021年已经接近了IPO退出的8倍。并且从数据来看，美国VC对于IPO项目的渗透率并不高，对比来看中国的市场大概接近六成、七成，科创板也有八成的渗透率，说明什么？说明中国的VC/PE的管理人已经很努力、很卷了。
中国的并购市场怎么样？我们用的题目叫“科技并购活跃”，这是我们能够从并购市场中看到的唯一亮点。总量基本还是很惨淡的，只是在今天的主题下，科技占比还是高的，这也不是什么新鲜事，当年游戏占比也挺高的，文娱占比也挺高，只是一个时间点内的一个题材，并没有解决行业问题。
这是对于年份的判断，2024年中国的年份怎么样？从募资上肯定更难了，投资上普遍认为还是有结构性机会的，因为这个行业通缩了，通缩了钱就有购买力了。从业者的方面，大家都判断未来会有越来越少的管理人，对于今天持币入场、带资进组的投资人来说，他没有库存压力的情况下还是一个很好的强买方市场。
今年结构性机会在哪？去年是科技创新，今天更具象，就是科技如何出海、制造业如何出海、供应链如何出海，AI对产业的改造等等。数据也能部分支持这个观点，中国的优秀企业加速在海外投资，比如中国已经成为沙特阿拉伯最大的绿色投资国。
刚才提到管理人，管理人确实在去库存，从2021年高点开始连年下降，现在清退数量远大于注册数量，大家应该有感受。同时12000家机构中有大量不活动，处于处置资产状况的管理人。实际上中国活跃的、有效的投资人可能就这么大几百家。
看看我们遇到的困境，美国LP回避全球第二大经济体的市场。美元头部VC跟我们讲，他们可能在2024年下半年和2025年初开始募资，他们最乐观的估计是美国LP能回来1/4差不多。今年数据这么惨淡的主要原因是，今天美元VC们普遍在去年没有募资。
这是两个实际的案例，一个是加州养老金，一个是加州教师退休基金，在中国的配置降幅。
人民币的LP出手也是下降的，国资LP出手数量占总体LP的大概23%。整体金额上我们大概算了一下，国资独资占LP总量的45%，国资控股接近60%，再算上国资参股的可能接近八成。也就是说今天这个LP市场真是一个结构化市场，不是市场化的结构化市场，而以国资为主的结构化市场。
以上汇报了这么多，我们想拿各种证据证明什么？证明今天的行业遇到了前所未有的挑战，2013年我们刚入行的时候IPO堰塞湖，2015年股灾，都没有形成那么大的影响，原因很简单：那个时间点这个市场的库存并不高。
在2014年双创，到后面的科创板、注册制，这些政策引导了一级市场发展。市场已经形成大量的资金和资产的沉淀，并且在过去这么多年对中国科技创新起到了巨大的作用。
另外，一组数据显示，VC投资对于就业有重要的带动作用，我们讲社会效益，除了赚钱，社会效益非常好，不是政策性的，而是市场自发有为。VC是少数派、死多投，没有比VC更好的创业合作伙伴了。T0年到第一年、第二年、第三年，拿到融资和没有拿到融资企业的雇员增长情况差异非常显著。
今天市场的困境又导致很多GP去库存。很多人聊中国的GP太多了，这不是良性市场，应该去库存。但这里有一个很大的问题，我们只是因为基于合规的要求让GP浮出水面了。而美国的数据显示，美国有大量的不在水面上的天使投资人，这个数据自2014年，大概维持在17-30万之间震荡，有大量的企业是从天使投资人拿到钱的，天使投资本身这个概念是从美国过来的，过去十年国内基本上由VC承担这个角色。
我们想说什么？目前这种糟糕的状况，让中国很多科创企业，比如医疗企业是一个灭顶之灾。两年前，华平魏臻先生在这里分享，中国医疗领域的进步其实有赖于过去35万在全球各地医疗企业做高管和科学家的人回国创业。如果中国的GP真的去库存了，这些35万的医疗科学家们谁来支持他们？我们提到这个最糟糕的情况，可能也是因为共情，这12年间看到了行业的起起伏伏，因为共情也放大了情绪、放大了趋势，因为大家身处其中。
朱啸虎先生在接受投中网采访的时候，他讲到不要下牌桌，引起了强烈的反响，也引起了很多争论。有些人很认同这句话，审视手里的牌要不要下牌桌，有些人在抱怨说桌子已经没了。这都没有关系，下行的市场里面我们肯定提倡和解，不提倡死磕。每个人都有做好人生权利选择的机会，作为一个三方公司，我们只是想呼吁在看牌、看环境、看市场的同时，看看自己的内心，看看由大家创造的这个市场。这个市场是过去30年一砖一瓦搭起来的。今天市场上还有名字的投资人们，每一个基本上都是靠制造一架波音747的巨大资金投喂出来的。
今年调研这50多家机构，至少五位投资人跟我表达了想离场的打算，这是非常可惜和可悲的状况。这些人离场会带走经验，带走过去的沉默成本，会带走资源，更重要的是他们如果离场了会带走信心。现在的市场需要过去实践过、创造过历史、书写过历史的人，继续坚持在这个市场里面，为市场继续做出贡献。
我们非常希望政府、监管能重视一级市场，善待一级市场，倾听一级市场的声音。我们这个国家、我们这个市场里面每一个企业和这个市场都是一体的，息息相关的，支持风险投资其实就是支持科技创新、支持企业、支持就业。中国不能没有风险投资，中国也不能没有风险投资人，这个时代需要在场的所有风险投资人们一起努力，留在这个市场里面。
希望明年这个时候大家还来到这里，能从错综复杂的局面中走出来，可以安安全全走出迷宫，开开心心地回顾。我们相信从监管到政策，可以重新审视市场、支持市场。
最后，再次感谢大家的到来，希望这三天大会、小会、研讨会、十问环节，能给各位来的嘉宾带来一些收获，谢谢大家！
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