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S基金本质是股权投资,并非稳赚不赔的生意

投中网   |   曹玮钰
2023-06-10 16:00:00

“为流动性而生”的S基金如何解决当前市场的退出难题?S基金自己的退出又是如何解决的呢?

2023年,S基金又火热了起来。

作为给PE投资人提供流动性的工具,S基金历史悠久,自90年代中期开始就已出现,但一直是相对小众的存在。2008年全球金融危机以后,S基金在市场中的认知度和渗透率逐步提升,并进入到了黄金发展时期。

今年以来,S基金热度不断走高,除了本土参与者,甚至汉领资本、科勒资本这些外资基金都开始做人民币S基金了。

S基金通常与投资退出市场存在明显的“反向性”,每当一级市场退出受阻,S基金的热度就起来了。这不禁让人疑问:S基金的机会窗口期真的到来了吗?是真正的未来大势,还是又一次阶段性火热?

带着这些问题,我们与前歌斐母基金和S基金主管合伙人,现象资本创始人饶智进行了一次主题《S基金又火了:一场私募市场十年的隐秘实验》的直播分享。

饶智直言,S基金的风口确实来了,但市场依然处于培育早期,存在诸多不成熟,需要有经验的买方管理人。同时他强调,S基金不是万能的,不要过分神化S基金。

“为流动性而生”的S基金如何解决当前市场的退出难题?S基金自己的退出又是如何解决的呢?


"狼”真的来了


S基金和私募市场一向存在明显“反向性”。一旦市场出现不景气,退出受阻,S基金的热度就会明显上升。类似“S基金元年,渐入佳境,行业拐点,历史性窗口”的描述也会反复出现。听多了,总有些“狼来了”的意味。

但S基金的机会真的来了吗?面对疑问,饶智给出了肯定的答案。

“狼真的来了。”据他观察,最近S基金的交易案例明显变多,外资基金也开始做人民币S基金,而且增速明显加快,市场规模越来越大。

事实上,在海外市场,S基金发展历程已经超40年之久。早在1982年便出现了世界上第一支S基金,时至今日,S基金海外PE市场的渗透率约7%-10%,每年交易额数百亿美元。反观国内,S基金还处于早期阶段,发展至今10年,渗透率只有零点几,市场规模只有几百亿元。

显然,S基金在国内是一个巨大的增量市场的,但不可否认的是,尚处早期的S基金仍存在诸多不成熟。

比如中介方的缺席。饶智表示,不像一二级市场,S基金市场没有很多厉害的中介,而中介对S基金买卖双方之间起关键的撮合作用。其次,缺少有经验的S基金管理人。饶智透露,三五年前有机构想做S基金,当时猎头评估,市场上会干这活的人不超过两只手。

不过,随着S基金近年来的火热,越来越多玩家开始跑步进场。S基金参与方类型也呈现多元化,除了市场化GP和LP,还有包括外资、国资、险资、银行、信托等各类玩家。对于市场逐渐变得热闹。饶智认为这是个好现象,说明更专业的选手进场了。

S基金的市场规模在不断扩大。饶智透露,几年前存量S基金总规模大概两三百亿。经过这几年发展,规模已应该发展至大几百亿。再加上跑步进场的玩家越来越多,接下来市场可能增速非常快。

追溯S基金在国内快速崛起背后原因,更像是流动性难题倒逼出来的。比如,一些外资人民币S基金,甚至很聪明的把自己定位为“流动性解决方案提供者”。

“为流动性而生”的S基金,到底能在多大程度上解决中国股权投资市场的退出难题?S基金的退出同样依靠IPO和并购,路径同样狭窄,S基金的流动性又该如何解决?

面对上述疑问,饶智表示,S基金并不是万能的,没必要过分“神化”S基金。如果说S基金能解决全市场的痛点,毫不可能,股权的事还得用股权来解决。

另外,S基金的核心是“用别人等不起的时间来换收益”并不是做接盘侠,也不是不良资产收购。至于S基金跟不良资产边界,饶智强调S基金主要是找优质资产,这一点跟做不良资产并购有本质区别。


S基金本质是股权投资,并非稳赚不赔的生意


S基金的外部形象,大多停留在“周期短,盲池风险低,部署速度快,收益稳定”这类销售描述。有些甚至以“半价、三四折拿资产”为卖点,营造出一种“买到即赚到”的氛围。

但实际上,判断S基金的资产,价格低并非唯一标准。饶智透露,有些企业虽然规模做得很大,但没有产生真正的造血能力,这种企业即便打三折都不一定赚。而且需要明确的是,S基金本质还是股权投资,股权投资一直都是高风险投资,并非稳赚不赔的生意。

S基金的交易难度不少。比如很多情况下,S基金交易讲究手速,有时交易窗口期非常短,这对决策速度和精准度要求很高。另外,S基金交易更偏水下,存在信息不对称、资产定价难、交易结构复杂等一系列操作难题,因此“坑”也不少。

“投资都要交学费”,S基金市场摸爬滚打多年的饶智坦言,市场上买贵的情况比比皆是,对市场判断、资产评估、折扣率都偏乐观,以为捡了大便宜,实际没赚什么钱。

饶智总结,一场成功的S基金交易,通常具备以下三点:

第一,卖方的动力和动机要非常明确,不是随便试一把,而且应该设定清晰的时间表,以成交为目的;第二,买方要更加清晰自己的需求,并且在市场清晰告知;第三,中介方要倾注更多参与度。只有当参与双方诉求都清晰的前提下,双方才能实现精准对接,大大节约成本。

饶智曾掌管歌斐S基金,也是国内规模最大的S基金。如今单飞创办现象资本,资产端瞄准颇具经验的S基金,LP则以高净值个人和家族办公室为主。

根据饶智观察,人民币资金市场没有什么“老钱”,依然以新钱为主,不像香港等地财富已经传至三代。当今市场的高净值客户主要分两类,一类是企业家、上市公司老板,愿意请专业团队组建家族办公室,但搭建家办费用高昂,通常需要百万甚至上千万;另一类以家庭为单位,通常先生赚钱,太太管钱,采用“撒胡椒面式”的分散投资,当资金量很大时,需要不断组合调仓。

在饶智看来,这一日渐崛起的LP群体有不少未被满足的需求:对财务回报和流动性有较高的要求,但个人做投资体量远不如机构,很难请得起专业的团队,对投前、投后了解尚不够深。

第一代、第二代创业者已经积累了大量的资金财富,如何传承和增值甚至赋予更新一代的创业者,这是国内财富管理和资产管理的挑战和机会。



网站编辑: 小川
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