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嘉御资本卫哲:寒冷的春天还是春天

投中网   |   整理丨张楠
2023-05-20 11:54:40

如何打造国民品牌?卫哲的观点是“得中原‘山河四省’得天下”。

ChatGPT爆火,又一次点燃了人工智能革命,投资机构都殷切地期望,AI是堪比互联网、移动互联网的下一个爆炸性投资机会。

对此,嘉御资本董事长兼创始合伙人卫哲有自己的思考。他将人工智能分成四层:AI+Infra、大模型、AI+行业、行业+AI,从嘉御资本角度来看,对AI+Infra、行业+AI这两类“修路修桥、在原有车上换一台发动机的事儿”感兴趣,AI+行业需要“让子弹飞一会儿”,大模型坚决不碰。

对于消费这一嘉御资本的传统优势领域,卫哲认为在当下的存量、低增速经济时代,网红品牌已经是过去式,重点是打造国民品牌,“一二线中产阶级会用,觉得挺有面子;三四线小镇青年会,觉得会很有里子。”

如何打造国民品牌?卫哲的观点是“得中原‘山河四省’得天下”,就像日本的国民品牌优衣库一样,“上得了北上广深的厅堂,下得了山河四省的厨房。”

前三年的疫情,卫哲认为虽然是“冬天”,却包括整整一年的暖冬,现在则处于“寒冷的春天”,但他充满希望,“无论是对创业者,还是对投资人来说,这是一个寒冷的春天,但是毕竟是春天不可逆,不会回到冬天,也不会变得更差。”

对于当下的财务投资人来说,投资策略也应当随行就市,卫哲认为“周期>配置>组合>项目”,周期决定了机构的行业配置,而组合的成功又比单个项目的收益更重要。

以下是卫哲现场发言,由投中网进行整理:

投中的各位伙伴们,大家好!相信做投资最近不断被问的是,你对经济形势怎么看?对创业环境怎么看?对投资怎么看?我今天演讲的主题,代表了我们的看法,“寒冷的春天还是春天”。

怎么理解?三年疫情实际上是一个冬天,但是冬天中有暖冬,实际上2020年下半年到2021年的上半年,这整整一年二级市场也很火,一级市场出手也很活跃,甚至很多高得离谱的估值,比如某点心店的单店估值1个亿,这居然是发生在“冬天”,在疫情期间发生的。

三年的疫情冬天中,有将近一年是暖冬。暖冬的欺骗性更大,你觉得暖冬了,衣服少穿点,然后得病了。企业得病,投资机构也会被暖冬误导。

“冬天”过去了,无论是国际形势、国内经济,肯定是进入了春天,但是我说这个春天也是不同于普通的春天,普通的春天后面很快迎来夏天和收获的秋天,这个“春天”是一个很长且寒冷的春天。

投中发布的数据,一季度投资机构看得多,出手还是少。创业者也是一样,见投资人的频率提高,但是真正拿到融资的也少。这个状况我们判断还会延续很长时间,所以无论是对创业者,还是对投资人来说,这是一个寒冷的春天,但是毕竟是春天不可逆,不会回到冬天,也不会变得更差。

周期>配置>组合>项目

在寒冷的春天里,我们做什么,或者是怎样重新考虑问题?原来投资机构拿来介绍、炫耀和评选的都是投出的明星项目。明星项目像什么?像一个足球队中的明星球员,但是过去几年,我们看欧洲杯也好,看世界杯也好,很多拥有明星球员的球队,世界杯别说八强了,可能十六强都没有进。

那么每一期基金都要投10个、20个,甚至是早期基金要投30个以上的项目,它更像一个足球队,不靠一两个明星项目,不靠一两个明星球员,前面进了两个球,后面丢了四个球,还是会输。

所以在这样的环境下,一期基金组合的成功比单个明星的成功更为重要。所以过去几年,我们投委会都要问个问题,项目在这期组合中扮演什么样的角色,踢的什么样的位置?

我们知道一个足球队至少要有一个守门员,我们的组合中,经常会问这期基金的守门员项目是什么?也就是一个项目回收一个基金的(成本),把整个DPI做到1的项目有没有?每个球队需要守门员,但是也不需要太多的守门员。

接下来我们要问,有了守门员,你是踢“433”的阵型,还是“422”的阵型。“422”是双前锋,“433”是三前锋,比较激进的、高风险高回报的项目是前锋型的项目,踢中卫和后卫的项目,有较快和较容易的后续投资,能够拉高基金IRR的项目。

在座有很多的LP,LP是“既要又要还要”,既要DPI,又要IRR,又要MOIC,这三个要求对不对?我是LP,我也这样。就是要既要、又要,还要。但是作为投资人,不能一个项目实现既要又要还要。应该通过不同的项目,满足这期基金组合中LP不同的要求,所以我们提出组合的成功比单个项目成功重要。

有什么比组合成功更重要的呢?我们觉得是配置,嘉御12年来,我们两三年会调整一次配置,可能外部的认知中,嘉御是一个消费互联网为主的基金。

其实从2019年开始,嘉御(不断)加大科技的配置,从2019年的20%,2020年后的30%、40%、50%,在配置上变成了双轮驱动的基金,50%的在消费,50%中的50%配置到跨境电商,先有这样的配置才能来谈组合,所以配置的成功决定了组合的成功,组合的成功才超越单个明星项目的成功。

又是什么来决定配置呢?周期。很多人说二级市场不会一不小心变股东,二级市场今天买错的,明天割肉出血就能退,做投资的不能炒股炒成股东。我们天生就是股东,哪怕是做Pre—IPO也得三年,基本上平均持有五年,科技项目更长。所以看周期,不是看现在,是要看5年以后。

既要看现在进入的周期对不对,也要看退出的周期对不对。做投资像赶地铁,到了地铁站,地铁已经开出去了,千万不要跳车上去,很危险,下了车还得补票,还特别贵。当你看到周期已经过去,不要去追,要相信还会有下一辆地铁来,还不如在下一辆地铁来之前找个好位置,提前买好票。

所以周期大于配置,配置大于组合,组合大于明星项目。尤其是在寒冷的春天,我们就知道寒冷的春天对于政策周期、宏观周期和行业周期意味着什么,所以这是今天和大家分享的第一点。

告别网红品牌,打造国民品牌

接下来谈两点:一是对消费;二是对科技。我们怎么看。

对于消费我们就一句话,叫告别网红品牌,打造国民品牌。什么是国民品牌?国民品牌将在什么样的周期出现?我们对于国民品牌的定义是,一二线中产阶级会用,觉得挺有面子;三四线小镇青年会,觉得会很有里子。

优衣库是我们公认的日本第一国民品牌,诞生于1984年,很巧1985年日本签署《广场协议》,从此日本进入存量经济和低增速的时代。那么我们相信现在有共识,中国肯定也告别了高速发展的经济时代,进入存量和低增速时代,网红品牌是上一个时代的,国民品牌是低增速存量时代的品牌。

五一小长假,我去山西北部一直跑到大同的浑源县,可能大家不知道在哪里,但是它那里有一个悬空寺,特别高兴看到沪上阿姨、锅圈食汇、公牛电器在那里,消费品牌要看你能不能在浑源县生存,而不是在上海生存。

这些品牌是不止是一二线的白领和中产阶级会用的,日本很有钱的穿优衣库,不怎么有钱的也穿优衣库。某些奶茶网红品牌是没有能力的,他们的产品不能下沉,他们的店型不能下沉,他们的管理不能下沉。

你能不能沉下去的检验标准是,得中原“山河四省”(河北、河南、山东、山西)得天下,3.5亿人口,消费能力确实不高,但是你能不能在那里活下来?

经济好的时候,网红品牌、轻奢品牌注重北上广深沿海15个城市能不能站住,但是国民品牌的时代,相当于1984年成立的优衣库,未来消费的核心是你能不能打造国民品牌。

上得了北上广深的厅堂,下得了山河四省的厨房。

关于AI:“先修路修桥再造车”

最近做科技投资被问得最多的一句话,OpenAI带来的大模型你怎么看?这个问题过去我被问过不同的科技领域,区块链怎么看?Web3.0怎么看?元宇宙怎么看?

当时我的答案很偷懒很真实,我说,不看。因为我不认为这些技术能够改变很多行业,区块链、元宇宙肯定能够改变部分行业,但是改变的行业很少,对原来行业改变的深度也不够。

对我们来说什么是革命性、颠覆性的科技?它一定体现在两个方面:一个是改变的行业很宽:互联网为什么厉害?因为它改变了这么多的行业;二是互联网改变很深,比如说娱乐行业、零售行业。

所以值得看的科技,必须具备两大特征:一是改变的行业多;二是对单一行业改变得深。因此OpenAI带来的大模型人工智能的变化,我们就看了。在过去五六年,那些我们都不看,这次要看,因为它符合我们刚才所讲的两个原理:一是这次人工智能可改变的行业很多;二是对每个行业的改变很深。

怎么看?我们将人工智能分四层:

第一层AI+Infra,叫人工智能的基础建设大改造。这一类是是我们最看好、最坚定不移投资的。它意味着什么?如果人工智能大模型是一辆大的车,这一辆车能不能造出来,造出来怎样挣钱不知道,但是这一辆大车上面跑的路。肯定要改造。

互联网修的基础建设不支持AI这次的大模型,(因为)没有这样计算过。我们了解了一下,今天和ChatGPT问一个问题,相当于用搜索引擎搜索一百次到一千次。大家想一想,搜索引擎每次搜索需要算力,今天只问ChatGPT一个问题就相当于100次的搜索行为。

原来构建的互联网基础设施,从传输、到存储到算力是全方位的瓶颈,所以嘉御资本第一件最重要的事,也是过去三年我们一不小心投了这些对AI+Infra基础建设起关键性作用的,最近这几个月我们都是这次的受益者,这些前几年我们投的项目,也是巨大的受益者。

第二层是路上跑得最大的那一辆车,就是大模型,很多互联网的老朋友都有情怀,都带着巨大的资本进入了大模型,嘉御资本不碰新创建的大模型,不碰的原因是没有那么大的情怀,也没有那么大的资本。

互联网大厂一定也会积极投入中国和美国下一个、下两个、下三个大模型,我们甚至无法判断最后是一个大模型一统天下,还是会有多个大模型并列。

但是这么多年互联网从业下来告诉我们,互联网一定是“二八原则”甚至是“一九原则”,也就是头部占据60%、70%的份额,搜索引擎、电子商务无一例外,这次人工智能我们也是相信,胜出的大模型在中国很难超过2个,在中国以外的世界包括美国,也很难超过2个,所以这是为什么我们不碰大模型。

第三层是我们很感兴趣的,叫“行业+AI”。

第四层是“AI+行业”。

很多人说这不是绕口令吗?不一样的,“行业+AI”意味着行业的头部企业不仅不被大模型颠覆,调用大模型,或者因为AI,原有行业的(发展)速度取得突飞猛进的进展,这一领域我们会非常感兴趣。

那么“AI+行业”不一样,首先它是AI公司,使命是想通过AI改变不止一个行业,这种“AI+”的行业,嘉御觉得还是让子弹再飞一会儿,因为大模型的迭代速度本身非常快。“AI+行业”很有可能你今天的领先优势、宪法优势也就3个月,但是“行业+AI”不一样。

总结一下,我们将这次人工智能的大突变分成了4个层面。我们对于修路修桥,和原有车上换一台发动机的事儿感兴趣,也就是图中的第2、第4项,第3项不碰,第1项让子弹飞一会儿。所以这是我们坚定的科技领域,一定要去看。

怎么看怎么投,我们也总结了方法论,也是希望通过未来一两年的时间实践这一方法论,也给感兴趣的投资人不仅仅是带来很好的财务回报,还能在伟大技术革命背后,为新诞生的伟大公司做贡献。

微软发布了大模型,大家看股价没怎么涨,但是英伟达股价涨了80%,因为微软是大模型的车,英伟达是路,所以美国二级市场比我们理性多了,A股随便一家和AI相关的都能涨。

美国市场的二级投资者告诉我们,英伟达一定是这次大模型的受益者,因为它是“修路”的公司,上面的车能不能跑出来,目前还不知道,我们目前也是这样的观点,先修路修桥再造车。

总结今天投中现场和各位分享的:我们的周期是什么?我们的周期是一个寒冷的春天的周期,它不是“暖冬”,不是正常的春夏秋冬;二是这样的情况下,我们的组合中会加大对人工智能基础建设的配置,增加守门员项目的组合,但是并不是把人工智能配置6个“前锋”这样All-in的打法。

期待这个寒冷的春天,第一不要太冷,第二不要太长。我们坚信春天过后是夏天,夏天后面是秋天,期待和投中的伙伴们一起走到秋天,走到又可以一起收获的金秋。

谢谢大家!

网站编辑: 小川
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