投中观点：国内银行热衷PE业务 美国金融监管改革提供借鉴

　　7月21日，奥巴马正式签署《2010年华尔街改革和消费者保护法》（又名《多德－弗兰克法案》，Dodd－Frank Act），标志着美国政府对华尔街大型金融机构实施的监管进入实施阶段。该法案中的“沃尔克法则”（Volcker Rule）因限制美国商业银行参与私募股权投资基金和对冲基金行业，遭到金融业“过度监管”的质疑。

　　ChinaVenture分析认为：沃克尔法则的改革初衷并非直接针对美国私募股权投资行业，但其限制商业银行持有高风险资产、加强金融衍生品监管等举措对PE行业造成了间接打击，对大型并购基金的影响尤为深远；由于高盛、摩根大通、花旗、摩根士丹利等美国大型银行机构与国内私募股权投资行业关联度较低，此次金融监管改革不会对中国PE行业发展造成实质性影响，但对国内监管机构制定相关政策具有重要意义。

　　新规强调分业经营　对PE行业存在妥协

　　针对以私募股权投资为主的另类投资行业，沃克尔规则作出如下规定：

　　－?限止商业银行拥有或投资私募股权基金和对冲基金，其投资到基金业务中的资金总额，不得超过银行一级核心资本的3％。

　　－?限制银行投资自有基金的法案在签署后15个月至2年内生效，银行需要在2年内执行，之后可申请3次为期1年的延期；对于私募股权基金、房地产基金等“低流动性”资产，还可再申请5年的延期。

　　－?加强非银行金融机构的监管，大型私募股权基金、对冲基金及其他投资顾问机构，需在SEC登记、披露交易信息，并接受定期检查；如果此类机构具有特大规模或特别风险，将同时接受美联储的系统风险监管。

　　－?约束私募股权基金和对冲基金投资经理的收入，对其获得的附带权益（Carried Interest）征收更高的的资本利得税，在现行15％的税率基础上，2011年增加到30％，2013年增加到33％。

　　沃克尔规则是美国《1933年银行法》（又名《格拉斯－斯蒂格尔法案》，Glass－Steagall Act）中分业经营监管思路的延伸，本质目的是限制商业银行从事高风险的自营业务。由于持有的金融衍生品大幅贬值，众多美国银行机构在金融危机中损失惨重，该法案意图通过限制银行杠杆率，减小其风险敞口，避免“大到不能倒”局面的产生。

　　在典型的、生命周期为10－12年的私募股权投资基金中，基金管理机构（GP）往往按基金募集规模的3－5％进行出资，以保证与LP利益与风险的一致。该法案在制定之初，原本准备完全禁止商业银行从事PE业务，但最终又依据行业惯例，给予其3％的宽限幅度和最长12年的退出期限，可视为华盛顿与华尔街之间相互妥协的结果。

　　应该说，沃克尔法则的改革初衷并非直接针对美国私募股权投资行业，但其限制商业银行持有高风险资产、加强金融衍生品监管等举措对PE行业造成间接打击；向PE从业者增税的条款更是出于平息民众对金融行业不满情绪的考虑，政治因素占据主流。

　　美国银行系PE将分拆　大型基金募资受影响

　　对于银行，以汇丰、瑞银、瑞信、德意志银行为首的欧洲银行和以住友、三菱为首的日韩银行由于并不受该法案制约，或将在PE行业拥有更多话语权。为保证3％的出资底线，美国银行只能选择缩减私募股权基金投资和管理的规模，或对PE部门进行分拆或剥离。由于此块业务相对衍生品交易和对冲基金的风险更小、收益更稳定，分拆剥离将是更好选择。

　　实际上，美洲银行现已计划将其持有的华平基金份额进行转让，花旗集团也计划将其私募股权、夹层投资、对冲基金进行分拆出售，；私募股权投资行业历史上，也曾多次出现银行机构PE部门独立的情况，如原英国巴林银行PE部门独立成立霸菱亚洲、美国摩根大通PE部门独立成立CCMP（现Unitas）等。但缺少了银行的重要资金支持，独立后的PE机构从事募资和交易时势必会遇到困难。

　　对于PE机构，其将付出更高的合规成本，以满足信息披露等监管要求，；收入的下滑将刺激其展开政府游说和合理规避，也将会考虑新的投资工具和方法，推动规模更大、风险更高、回报更丰厚的交易。

　　由于大型银行都使用自有资金对私募股权基金（以大型并购基金为主）进行投资。沃克尔规则生效后，基金将再无法通过此类重　要渠道筹资，之前已获得的资金也需要逐步清算。单只基金规模达几十亿美元、惯于进行杠杆收购的大型PE机构如TPG、黑石、KKR等，将受到较大影响。

　　对中国PE影响有限　国内监管机构可资参考

　　ChinaVenture投中集团旗下数据产品CVSource掌握的数据显示，高盛、花旗、摩根大通、摩根士丹利等的美国银行机构以LP身份投资了十余只涉及中国的私募股权投资基金，2007－2008年成立的美元成长基金和并购基金占据其中绝大部分，弘毅、厚朴、新天域资本、赛富、德同等国内知名投资机构位列其中（见表1）。

　　表1　美国商业银行机构投资中国私募股权基金情况

　　沃克尔法则对美国银行机构进行直接投资尚无规定，故目前并不清楚上述四家主要银行是否需要对其通过直投部门持有的中国企业股份进行处理。由于尚存在最长12年的退出时限，且其作为LP投资的国内PE基金大都已募集成立人民币基金，并逐步将国内市场视为“募资－投资－退出”的主渠道，故此次美国金融监管改革对商业银行从事PE业务的限制，不会对国内PE行业带来实质性影响。

　　可能出现的变化在于，现有国内PE管理的美元基金，其份额可能会被美国银行通过境外私募股权基金股权二级市场进行转让，非银行类LP将有机会获取其份额，从而分享优秀美元基金的投资回报；而日后国内PE机构在境外募集美元基金时，则难以再获得美国的银行类LP提供的资金。

　　除了对市场参与主体的影响，此次改革的意义更多地体现在为国内监管机构的政策制订提供借鉴：市场准入标准的明确、基金的注册与备案、基金募集过程的规范、信息披露、投资者权益的保护、违规者的处罚与公示，都应是监管部门制定政策时需考虑的内容；券商、商业银行、保险公司、信托等金融机构参与PE相关业务的新情况，也应及时进行规范。　

　　国内银行热衷PE业务　严格监管以促健康发展

　　与美国银行机构广泛参与私募股权投资行业的情况不同，为规避可能出现的风险，我国于2003年颁布的《商业银行法》第43条规定，除另有规定的情况外，商业银行在中国境内不得向非银行金融机构和企业投资。这也限制了国内商业银行使用自有资金或储户资金，投资未上市企业股权和私募股权基金的行为。

　　随着国内私募股权市场不断发展，商业银行通过PE拓展业务类型和收入来源的意愿不断加强。招商、浦发、民生等股份制银行通过提供基金募集／发行顾问、融资／并购财务顾问、私募基金托管等创新型中介服务，在国内商业银行中率先开始参与PE相关业务；与此同时，国有银行则选择通过设立在香港的投行业务子公司返程进入国内，投资于未上市企业股权和私募股权基金（见表2）：建银国际、中银集团先后完成匹克、中国智能交通、宁夏银行、NBA中国等直投项目；建银国际组建的医疗投资基金、航空产业基金，中银国际组建的渤海产业基金也均已开始进行投资。

　　表2　中国商业银行机构管理／投资私募股权投资基金情况

　　美国此次金融监管改革再次表明政府对商业银行体系的高度重视：事关众多个人及企业客户利益和日常经营活动的商业银行，其风险意识必须始终高于盈利诉求，金融创新必须被限制在可控范围之内，要避免因自营业务出现损失而使客户信心遭到打击，进而影响整个金融体系的稳定。

　　沃克尔法则也为国内监管机构制定相关政策、促进银行业与私募股权投资行业在金融体系中的共同健康发展提供了重要参考：由于投资周期较长，收益存在不确定性且资产流动性较差，流入私募股权投资行业的商业银行资金需得到有效隔离和严格监管，从而使商业银行在保障资金安全的同时提高资金运行效率，为企业发展提供资本支持，分享实体经济的增长成果。

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