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贝恩退出融创之谜:5年收益2.5倍 孙宏斌是“死过”的人

来源:财新网     王端 · 2014-07-22 10:33:50
年收益 2.5 贝恩

在融创中国(1918.HK,下称融创)宣布收购绿城中国(3900.HK,下称绿城)之后,本月初,融创的老股东贝恩资本全数清仓融创的股份。

    在融创中国(1918.HK,下称融创)宣布收购绿城中国(3900.HK,下称绿城)之后,本月初,融创的老股东贝恩资本全数清仓融创的股份。

    当市场质疑,贝恩用脚投票,给出融创“当头一棒”,今年51岁的贝恩资本亚洲董事总经理、中国区CEO竺稼稍早前接受财新记者的专访,解开了“退出之谜”。

    五年收益两倍半

    7月2日,贝恩资本以每股4.28港元沽售融创约1.8亿股股份,套现7.72亿港元。贝恩资本将剩余的5.43%融创持股全数清仓。

    贝恩持股融创五年,于当年上市前入股,但确是“坚持到最后”的基金股东。贝恩的减持总共分为两次,上一次减持是2012年11月底,当时中国楼市“回光返照”,贝恩趁势配售了1.2亿融创股份,当时的配售价格为4.5港元,套现5.4亿港元。

    而在贝恩减持的前一周,即2012年11月22日,融创的另一重要股东鼎晖减持了1.3亿股,减持的价格4.33港元,套现5.63亿港元。

    早在2009年,贝恩就投资了融创的可转债,当时由于雷曼破产,贝恩从清盘人手中以约20%的折扣购得融创的可转债。而鼎晖和新天域等私募股权基金对融创的投资皆在贝恩之前。

    以当时的投资成本8000万美金计算,贝恩在融创交易上总的收益大约是两倍半,年化收益率约为26%。

    2010年10月,融创在香港联交所挂牌上市,上市后,孙宏斌持有融创中国51.85%的股份,为第一大股东;贝恩资本通过债转股持股10.1%,为第二大股东,并将第二大股东的地位保持了4年多。

    谈起缘何退出,竺稼称,已经投资五年,是时候回笼投资成本。而对于两年前的那次大规模减持,他也不讳言,“彼时,融创股价向上冲了一下,其实现在看来,我们退出的时间未必最佳,退出以后融创股价还往上走了。我们当时的考量,主要是要管理收益率。

    至于为何在融创收购绿城交易后马上退出,竺稼解释说,“由于我们也参与了其中的一些交接,也算知道一些内部消息,也没法做交易,所以要等这个交接过程都走完了,才好交易。”

    回顾五年的投资,竺稼坦言,融创的经营效果和业绩表现比预期好很多,只是股票的估值不够好,两边的结果权衡之后,“我们还是达到了自己的投资目标,但是达到目标的路径不太一样。”

    激情孙宏斌

    融创是贝恩在中国投资的第一个地产项目,而在贝恩投资之前,彼时的融创,相较其它的地产公司,只是中小型地产公司,地产项目只有四个。贝恩当时曾看过龙湖等业界佼佼者,甚至还与绿城谈过入股一事,但当时因为种种原因最终临门一脚没有谈成。

    与孙宏斌的合作,在某种程度上因为他的传奇人生和性格。绿城前掌门人宋卫平这样形容孙,是“死过一次又重新活过来”的人,“为达目的可以用很多手段”。“他在行业内的想象力和创造力可能超过我。”

    作为曾经的重要股东,竺稼目前还担任融创的非执行董事。而2009年入股前后,由于孙宏斌的个人传奇经历,贝恩对其进行了两个多月的调查。他们甚至到法院申请调阅了当年孙宏斌案的卷宗,也了解了孙与路劲的官司。

    竺稼谈到初见孙宏斌时的印象,一是这个人很执着;二是这个人有激情,“这个世界上做什么事都很难,如果不是特别想做的话,一般都做不好,我觉得孙宏斌这个人有这股劲儿做好这件事情”。再加之,由于当时贝恩投资的是可转债,保险系数大,且当时有一个挺大的折扣,向下的风险可控,而向上的空间也有,因此,贝恩最后决定投资。

    尽管竺稼也承认,孙宏斌是个很有个性的人,“但是有个性不等于刚愎自用。”在五年的合作中,竺稼说,“在交流中,他(孙)都比较听得进意见。”他举例说,曾经有一次,孙想收购一家商业地产,问我意见。但当时,竺稼认为,商业地产的运营方式与住宅房地产不同,我们谈了很久,认为风险很大,孙宏斌最终没有做出收购的决定。“孙宏斌不是一个听不进别人意见的人,他纠结的时候会找人商量。”

    在贝恩入股融创的五年中,贝恩介入比较多的都是与资本有关的事情,还有收购决策等。“每次碰到收购的事情的时候,我们都会坐下来一起分析。”竺稼说。

    在竺稼眼中,孙宏斌是一个工作狂,没有什么特别爱好,喜欢在家跑步,他“不爱吃,也不爱赌”。

    大收购背后

    今年5月22日,融创公布以62.98亿港元(约50.6亿元人民币)从绿城中国的股东手中收购24.31%的股份,认购价为12港元/股。由于有股息返还,最终实际收购价格为11.46港元/股,溢价49%。交易完成后,孙宏斌取代宋卫平成为绿城实际控制人。

    融创受让的股份来自于宋卫平(11.398%)、夏一波(宋卫平妻子,3.190%)和寿柏年(9.725%)。交易之后宋卫平仍持有绿城中国约10.473%股份,寿柏年持有约8.086%股份。这是近年来最大的一起房企并购案例。

    绿城和融创的合作由来已久。2012年初,绿城中国因其高负债率和低利润运营模式,正处于生死边缘,宋卫平相继以出售股权和项目的形式断臂求生。绿城先向融创置地出售湖滨置业51%的股权,转让价格为人民币5100万元。

    随后,2012年6月,绿城与融创正式联姻,融创以33.72亿元收购绿城9个项目半数股权,双方成立上海融创绿城控股有限公司(下称“融绿”)。彼时,孙宏斌以33.72亿元撬动了500亿元的货值,双方合作的业绩不俗。2013年,融绿以网签155亿元的销售业绩挺进中国房企50强以内,其中,上海区域以112.07亿元的网签业绩跻身前三强。

    有了融绿的成功合作经验,在宋卫平选择绿城“接班人”的时候,孙宏斌成为不二的选择。财新记者早前了解,东方国际、方兴等开发商和资本也曾和宋卫平有接触,但是宋卫平坚持选择他认为会把绿城带向更好明天的孙宏斌,他曾公开高度赞誉孙宏斌,用“天下本一家,有德者掌之”来表述心迹。

    贝恩也是交易的参与者之一。竺稼指出,对于这次交易,我很支持。“从我们的角度讲,认为绿城做前端好,融创做后端好,过去这些年,融创的资产连绿城的一半都不到。但是融创实现的现金流比绿城还多,这就说明融创在后端把产品变成现金的能力比较强。在融创的手上,绿城的这块资产更有价值了。这就是为什么能付溢价的原因。”

    竺稼认为,对于这次收购,挑战部分相对可控。比如外界担心的团队文化的问题,因为之前的融绿合资公司,团队文化已经经过两年的磨合,“我自己是相当放心的,我觉得绿城人对于孙宏斌是欢迎的。”

    在收购绿城之后,融创的高负债成为被外界指摘的对象。券商德银早前认为,融创溢价收购,消耗手头现金,加上目前融资环境困难,融创收购绿城的举措可能太过积极。融创执行总裁汪孟德早前表示,去年底集团净现金为约160亿元人民币,并购支出为预算内,不会影响营运,整体负债可控。

    对于高负债,竺稼“解画”说,对于房地产的分析,很多人总是在说资产负债率,“我觉得这是一个虚假的东西,比如两家房地产公司,一样的资产负债率,现金流不一样的话,安全度是完全不一样的。但是太多的人看重资产负债率,其实如果资产变现率快的话,90%的资产负债率不是问题,200%也不是问题。我觉得在所有地产公司中,融创现金流是做得是最好的。”

    由于孙宏斌的过去经历,在五年的合作中,竺稼经常与孙宏斌谈及高度重视现金流的重要性。

    对于整个房地产行业,竺稼认为未来两年中国房地产应该“不会特别火”。这两年土地囤货量巨大,供需关系会发生变化的,房地产的价格不会大幅拉升。现在限购的政策放开之后,全国范围内也不会呈现房地产价格的上升,因为供应量提高很多。“随着这几年供需关系发生变化之后,我觉得就会产生竞争,接下来一段时间可能会有一个大浪淘沙的过程。”

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